Obligacje i dlaczego nudzi nas Brexit (Tygodniowy Przegląd Rynku Obligacji)

„Jeżeli odejdziesz, dokąd pójdę? Co miałabym zrobić?”. Wszyscy znawcy filmów pamiętają, jak po wojnie secesyjnej Scarlett O’Hara zbiega po schodach swojej pięknej rezydencji w Atlancie, daremnie starając się powstrzymać Rhetta Butlera przed porzuceniem jej na dobre. Wszyscy również pamiętamy jego szokującą odpowiedź: „Szczerze mówiąc, moja droga, nic mnie to nie obchodzi”.

Siła tej dramatycznej, a równocześnie pięknej sceny złamała wiele serc na zakończenie czterogodzinnego filmu, przez co jest to jedna z najbardziej znanych ekranowych scen finałowych. Z pewnością sytuacja wyglądałaby inaczej, gdyby film trwał jeszcze dodatkowe cztery godziny, podczas których Rhett Butler i Scarlett O’Hara jedynie przerzucaliby na siebie winę. Widzowie z pewnością opuściliby kino znudzeni i nieporuszeni.

Pod pewnymi względami to właśnie dzieje się teraz z Brexitem. Mimo iż wszyscy politycy starają się zapewnić, że wyjście Zjednoczonego Królestwa z Unii Europejskiej będzie miało spokojny przebieg, czytając kolejne doniesienia medialne na temat Brexitu nie da się nie dostrzec podobieństwa tej sytuacji do opery mydlanej. Powiedzmy sobie szczerze: mimo iż jest to interesujące wydarzenie, dla inwestorów informacje na temat Brexitu stają się nudne.

Do tej pory wszyscy zrozumieli, że Wielka Brytania chce wyjść z Unii Europejskiej i że nie jest to proces, który zostanie przeprowadzony w jedną noc. Premier Theresa May może dusić w zarodku bunty ministerialne, jednak nie może powstrzymać polityków przed podejmowaniem dramatycznych ruchów, takich jak dymisja Davida Davisa czy Borisa Johnsona.

W kontekście tego dramatyzmu rynek obligacji nie odnotowuje jeszcze wystarczającej zmienności.

Jak widać na poniższym wykresie, od 2008 r. do dziś rentowności brytyjskich dziesięcioletnich obligacji skarbowych stopniowo spadały, a kanał trendu był coraz węższy. Mimo iż rozmowy w sprawie Brexitu mogą pozytywnie wpłynąć na brytyjskie obligacje (ze względu na fakt, iż inwestujący w funta skłaniają się ku bezpieczniejszym inwestycjom), widać, że od początku 2018 r. rentowności tych obligacji znajdowały się blisko górnej granicy kanału trendu, co wskazuje, że inwestorzy nie są jeszcze nadmiernie zaniepokojeni ryzykiem powiązanym z Brexitem. Gdyby rynek się go obawiał, rentowności brytyjskich obligacji spadłyby znacznie bardziej, jak miało to miejsce w czasie referendum z 2016 r. w sprawie Brexitu lub w okresie europejskiego kryzysu zadłużenia w latach 2011/2012. Wyniki obligacji obecnie wskazują, że inwestorzy czekają na możliwość powrotu do bardziej ryzykownych aktywów, kiedy tylko zostanie osiągnięte porozumienie w sprawie Brexitu.

Obligacje i dlaczego nudzi nas Brexit (Tygodniowy Przegląd Rynku Ob

Nawet jeżeli inwestorzy faktycznie niepokoją się, że nie uda się osiągnąć porozumienia, rentowności brytyjskich obligacji skarbowych mają niewielki potencjał wzrostu, podobnie jak rentowności obligacji na całym świecie w wyniku licznych zdarzeń o charakterze destabilizującym, które miały miejsce po 2008 r.

Równocześnie, jeżeli przyjrzymy się skorygowanemu o opcje spreadowi denominowanych w funtach obligacji o ratingu inwestycyjnym i o wysokiej rentowności, zobaczymy, że od początku tego roku rozszerzał się; poziomy te są jednak zbliżone do poziomów z 2014 r., kiedy Brexit stanowił jeszcze odległy problem. Oznacza to, że nie nastąpiło jeszcze w tym roku istotne przeszacowanie tych obligacji, a zmienność może wywrzeć presję na tę klasę aktywów dopiero w okolicach marca 2019 r., czyli terminu zakończenia negocjacji w sprawie Brexitu.

Obligacje i dlaczego nudzi nas Brexit (Tygodniowy Przegląd Rynku Ob

Faktem jest, że w ciągu ostatnich kilku lat wiele europejskich banków otwierało filie, a nawet dokonywało przejęć w Londynie na potrzeby dywersyfikacji działalności. Nastąpił zatem wzrost aktywności zagranicznych banków inicjujących współpracę z brytyjskimi przedsiębiorstwami i inwestujących w brytyjską infrastrukturę.

Przykładowo, hiszpański bank Santander po przejęciu w 2010 r. trzech brytyjskich banków stanowi obecnie ważne źródło finansowania nie tylko przedsiębiorstw, ale również brytyjskich klientów detalicznych szukających prostych kredytów hipotecznych. Innym dobrym przykładem jest Sabadell Bank, do niedawna hiszpański bank prowadzący zasadniczą część operacji w Katalonii. Po przejęciu Lloyds TSB w 2015 r. bank ten zdołał skutecznie zdywersyfikować swoją działalność i częściowo oderwać się od problematycznej i niestabilnej bazy krajowej.

Pytanie brzmi: czy europejskie banki, takie jak te wymienione powyżej, będą nadal zainteresowane prowadzeniem działalności na rynku poza terytorium Unii Europejskiej, być może bez praw paszportowych?

Naturalnie, ten dylemat dotyczy również kredytobiorców z Europy, ponieważ brak praw paszportowych doprowadzi do znacznego spadku płynności zapewnianej dotychczas przez kredytodawców z Wielkiej Brytanii. Uważam jednak, że będzie to szczególnie istotne dla Zjednoczonego Królestwa, ponieważ jeszcze bardziej odizolowałoby to jego gospodarkę od kontynentalnej Europy, a Brytyjczycy musieliby polegać wyłącznie na własnych źródłach finansowania.

Można się spodziewać pewnej zmienności w efekcie burzliwego rozwodu Wielkiej Brytanii i Unii Europejskiej, jednak przewidujemy, że zmiany na rynku obligacji pozostaną w granicach przedziału do czasu wystąpienia bardziej wstrząsających wydarzeń.