PlanB, znany z modelu Stock-to-Flow oraz Benjamin Cowen, argumentujący na rzecz modelu wydłużających się cyklów i zmniejszających się zwrotów, dyskutowali on-line nad przyszłością Bitcoina.
Nie często zdarza się, że wybitni analitycy rynkowi reprezentujący odmienne poglądy, dobrowolnie zasiadają do wspólnej dyskusji. Jeszcze rzadziej próbują oni nie tylko przedstawić własny punkt widzenia, ale podejmują też wysiłek celem zrozumienia stanowiska przeciwnego. Gdy taka dyskusja prowadzi jeszcze do modyfikacji własnych poglądów i poszerzenia wzajemnej wiedzy, to jest to w istocie sytuacja wyjątkowa.
Miała ona miejsce właśnie w dyskusji PlanB z Cowenem. Wybitni analitycy rynku krypto wyczerpująca przedstawili najważniejsze argumenty na rzecz swoich modeli BTC. Ponadto znaleźli wiele wspólnych wątków, zgadzając się, że więcej ich modele zbliża niż różni.
PlanB spotyka Cowena Dwójka analityków rynku kryptowalut i Bitcoina rozpoczęła argumentację na rzecz przedstawionych przez siebie modeli w grudniu 2020 roku. W tweecie z tamtego okresu PlanB odniósł się krytycznie do hipotezy wydłużających się cykli i zmniejszających się zwrotów. Cowen zareagował natychmiastowo, twierdząc, że PlanB krytykuje stanowisko, którego sam implicite promuje.
Z czasem wątek na Twitterze i indywidualne materiały na YouTube przerodziły się w ideę wspólnej dyskusji, do której doszło wczoraj na kanale Cowena. 1,5-godzinna konwersacja w wyczerpujący sposób przedstawiła główne argumenty na rzecz modeli obydwu analityków. Ku zaskoczeniu okazało się, że znacznie więcej łączy ich stanowiska niż dzieli.
PlanB stał się jednym z najpopularniejszych długoterminowych analityków rynku krypto dzięki swojemu modelowi Stock-to-Flow (S2F), który stworzył i ogłosił w 2019 roku. Posiadając 25-letnie doświadczenie w dziedzinie tradycyjnych finansów, twierdzi, że brakowało mu sposób na modelowanie wartości Bitcoina. Wziął zatem ideę ze świata analizy towarów (commodities), a w szczególności złota. Co więcej, tę samą ideę odnalazł w słynnej książce Saifedeana Ammousa p.t. „Standard Bitcoina”. Jego konto na Twitterze obserwuje 660 000 użytkowników.
Benjamin Cowen posiada tytuł licencjata z matematyki z fizyką oraz tytuł magistra i doktora z inżynierii jądrowej. Od początku 2021 roku w pełni zajął się analizą rynku kryptowalut, prowadzi swój kanał na YouTube oraz grupę premium „intothecryptoverse”. Aktualnie liczba jego subskrybentów na YouTube zbliża się do 500 000. Niedawno BeInCrypto polska przeprowadziło obszerny wywiad z Cowenem.
Podstawy modelu S2F Stworzony przez PlanB słynny model S2F dla Bitcoina oparty jest na stosunku zapasów BTC (stock) do jego rocznej produkcji (flow). Relacja pomiędzy tymi dwoma wielkościami służy do wyznaczenia rzadkości (scarcity) danego aktywa. Zaletą modelu jest to, że można dzięki niemu porównać BTC do innych klas towarów takich, jak złoto, srebro, diamenty czy nieruchomości.
Na poniższym wykresie oś X to rzadkość w skali 1-100. Natomiast oś Y wyraża kapitalizację rynkową w bardzo dużej skali od 100 tyś do 100 bln USD. Aby zachować czytelność tak dużej rozpiętości rzędów wielkości użyto skali logarytmicznej.
Kapitalizacja rynkowa różnych aktywów i Bitcoin / Źródło: YouTube Kolorowe kropki i łączące je pomarańczowe linie odpowiadają cenie zamknięcia BTC pod koniec kolejnych miesięcy. Kolory wyznaczają czas do kolejnego halvingu. Na wykresie znajdują się również rynki srebra (srebrny), diamentów (biały), złota (złoty) i nieruchomości (czerwony).
Omawiając podstawy modelu S2F PlanB twierdzi, że jego główną tezą w perspektywie trwającego cyklu halvingowego jest osiągnięcie przez Bitcoin kapitalizacji rynkowej złota:
Podstawową tezą modelu S2F jest to, że kiedy rzadkość Bitcoina skoczyła po ostatnim halvingu z 25 do 50, ma on ten sam rząd wielkości co złoto. Dlatego jego wartość powinna również rosnąć w kierunku tej samej wartości rynkowej co złoto, która w tej chwili wynosi około 10 bln USD.PlanB dodaje, że od 3 lat monitoruje kolejne ruchu BTC względem modelu S2F i przyznaje, że jest to pasjonująca podróż. Według niego modelu można używać dopóki Bitcoin nie osiągnie kapitalizacji rynku nieruchomości. Analityk podkreśla, że nie posiadamy danych większego rzędu, więc ciężko jest spekulować, co może zdarzyć się powyżej tej wartości.
Model Stock-to-Flow autorstwa PlanB / Źródło: YouTube Szczyt cyklu po 2021 roku? Przed wyjaśnieniem szczegółów swojego własnego modelu wydłużających się cykli Bitcoina Cowen zadaje PlanB pytanie o szczyt aktualnego cyklu w perspektywie S2F:
Model wydłużających się cykli przewiduje, że bieżący szczyt cyklu rynkowego powinien nastąpić dopiero po 2021 roku. (…) Czy model S2F dopuszcza szczyt tego cyklu rynkowego po 2021 rok?Twórca modelu S2F podkreśla, że podstawowa różnica pomiędzy jego modelem a propozycją Cowena nie sprowadza się do odmiennych predykcji odnośnie skrajnych wycen BTC. Ma ona polegać na uśrednionym ujęciu długoterminowym, a nie modelowaniu potencjalnego szczytu lub dołka na rynku krypto. PlanB mówi:PlanB: Tak, dopuszcza.
Jedną z głównych różnic pomiędzy modelem wydłużających się cykli i malejących zwrotów, i moim zdaniem całym spojrzeniem na analizę techniczną, a modelami S2F i S2FX jest to, że model S2FX nie jest w ogóle zainteresowany lub skoncentrowany na szczytach i dołkach. Jest to spojrzenie statystyczne i patrzy na średnie wartości.Model S2FX / Źródło: YouTube Następnie analityk dodaje, że rekordy wszech czasów (ATH) są interesujące, ale on w ogóle nie dba o nie w modelu S2FX. Model ten jest skupiony na średniej cenie BTC, która ma być utrzymana przez określony okres czasu.
Szczyty i dołki nie mają znaczenia PlanB podkreśla, że szczyty i dołki nie mają tak dużego znaczenia dla dużych, długoterminowych inwestorów. Dzień lub nawet tydzień w okolicach ATH nie jest wystarczający, aby taki podmiot sprzedał całość swoich zasobów bez poruszania ceny. Podobnie sprawa wygląda z absolutnymi dołkami i kapitulacjami ceny, które są krótkie i zwykle oparte na lawinowej likwidacji długich pozycji z dźwignią. Analityk konkluduje, że „szczyty i dołki trwają zbyt krótko, aby mieć znaczenie dla długoterminowych inwestorów”.
Cowen zgadza się z nim, twierdząc, że model S2FX faktycznie zorientowany jest na średniej cenie, a nie próbuje przewidywać szczytów lud dołków. Dopytuje zatem swojego rozmówcę:
Kiedy patrzysz na model S2FX, wydaje się, że pozwoliłby on na wydłużający się cykl. Ale znów jego głównym zadaniem jest prawidłowa prognoza uśrednionej ceny. Czy to prawda?PlanB kontynuuje w lekko żartobliwym i samokrytycznym tonie, przyznając, że modele S2F i S2FX nie są dokładne. Wyraża jednak nadzieje, że są choć w przybliżeniu prawdziwe.PlanB: Tak, absolutnie!
To zawsze jest trochę zabawne, kiedy ludzie mówią, że model jest tak dokładny. W rzeczywistości model nie jest bardzo dokładny (…), jest to model bardzo długoterminowy. Ja jednak wolę mieć z grubsza rację, niż dokładnie się mylić.100 000 USD przed Gwiazdką Następnie PlanB dość otwarcie wypowiada się na temat niemożności przewidzenia dokładnego szczytu tego cyklu Bitcoina. Wciąż jednak uznaje, że niezależnie, gdzie absolutny top będzie miał miejsce, średnia cena BTC przez 4 lata po ostatnim halvingu powinna wynosić 100 000 USD.
Wcale nie byłoby dziwne, gdyby w modelu S2F szczyt wyniósł jak 500 000 USD. Aby uzyskać średnią cenę 100 000 USD w tym cyklu, więc w 4 lata po halvingu, BTC powinien w pewnym momencie przekroczyć przekroczyć poziom 100 000 USD. (śmiech)Ciekawą próbą połączenia założenia o przebiciu 100 000 USD jeszcze w 2021 roku i modelem wydłużających się cylki jest kolejna uwaga PlanB. Twierdzi on, że osiągnięcie tego poziomu najbliższych miesiącach wcale nie wyklucza kontynuacji rynku byka w kolejnym roku.
Nie zdziwiłbym się, gdybyśmy zobaczyli 100 000 USD przed Gwiazdką w tym roku, a następnie rynek byka wydłużyłby się w kierunku 288 000 USD, a może nawet 500 000 USD w 2022 roku.PlanB podkreśla, że tworzył model w 2019 roku, gdy cena również mocno była odchylona od białej linii modelu. Było to bardzo podobne odchylenie do tego, które obecnie odnotowujemy. W tamtym czasie spadek ceny Bitcoina osiągnął zakres 3000-4000 USD, a większość analityków przewidywała ceny w okolicach 1000 USD. Analityk pokreślą, że wtedy prognoza ceny według modelu S2F na poziomie 55 000 USD była niewyobrażalna. Pomimo tego, że cena spadła znacznie poniżej modelu, to jednak później do niego powróciła.
Wydłużające się cykle Dla zobrazowania podstaw swojego modelu wydłużających się cykli Cowen posłużył się wykresem, który PlanB wykorzystywał na swoim profilu na Twitterze. Niebieska linia wyświetla pierwszy, granatowa drugi, a czerwona aktualny cykl rynku BTC. Patrząc na ten prosty wykres, nasuwa się dość oczywista sugestia, że jak dotąd każdy kolejny cykl był dłuższy (lengthening cycle) i dostarczał mniejszych zwrotów (diminishing returns).
Bitcoin po 3 halvingach / Źródło: YouTube Zdaniem Cowena jeżeli historia jest jakimś wyznacznikiem, to można twierdzić, że bieżący cykl będzie dłuższy niż dwa poprzednie, a także, że dostarczy mniejszych zysków dla inwestorów. Powodem tego nie jest wyłącznie ekstrapolacja wykresów, ale również fundamentalny powód rosnącej kapitalizacji rynkowej. Im większy market cap danego aktywa, tym więcej pieniędzy potrzeba, aby zwiększyć jego wartość.
Po prostu potrzeba o wiele więcej pieniędzy, aby poruszyć rynek. Dlatego właśnie altcoiny z microcapami mogą przynieść o wiele większe zyski, ponieważ ich kapitalizacja rynkowa jest o wiele mniejsza.Spadek ROI Dodatkowym argumentem Cowena za hipotezą wydłużających się cyklów jest wykres zwrotów (ROI). Uwzględnia on jeszcze jeden okres w historii Bitcoina, przed pierwszym halvingiem. Według poniższego wykresu kolejne cykle dostarczyły ROI na poziomie:
- 1 cykl: 700x od dołka w 250 dni,
- 2 cykl: 500x od dołka w 750 dni
- 3 cykl: nieco ponad 100x od dołka w 1100 dni.
Istnieje spora szansa, że ten cykl wydłuży się dalej i dostarczy mniejszych zwrotów niż poprzedni. I uważam, że tak się stanie, niezależnie od tego, czy chcemy mierzyć od rynkowego dołka, czy od halvingu.Na tej podstawie Cowen przedstawia swoją prognozę cenową dla szczytu bieżącego cyklu. Jego zdaniem bardziej konserwatywnym oczekiwaniem byłby szczyt w zakresie pomiędzy 100 000 a 200 000 USD.
Będę ostrożny z przedziałem 100 000 – 200 000 USD, ponieważ ten przedział nadal będzie technicznie rzecz biorąc malejącym zwrotem. Abyśmy mieli malejące zwroty mierzone od rynkowego dołka, nie możemy wyjść powyżej 300 000 USD. Ale mierząc od halvingu oznacza to, że nie możemy przekroczyć 250 000 USD.Logarytmiczna regresja i Stock-to-Flow Poszukując próby zbliżenia do siebie dwóch modeli Cowen przedstawia wykres autorstwa PlanB, na którym zestawiony jest standardowy wykres S2F oraz linia logarytmicznej regresji. PlanB nazywa tę linię modelem czasowym (time model). Wykres ten pokazuje kolejną dużą różnicę między modelami, która będzie miała decydujące znaczenie w okolicach kolejnego halvingu w 2024 roku.
Według S2F będzie miał wówczas miejsce kolejny skok rzadkości Bitcoina. Jego konsekwencją w przeciągu następnych 4 lat ma być średnia cena BTC na poziomie 1 mln USD. Z kolei według modelu logarytmicznej regresji cena w tym czasie powinna stabilizować się w zakresie 100 000 – 300 000 USD. Jeżeli tak się stanie, to kolejny halving nie byłby już tak istotny dla wyceny wartości Bitcoina.
Model Stock-to-Flow vs logarytmiczna regresja / Źródło: YouTube PlanB komentuje te różnice krótko:
W dłuższej perspektywie, jeśli jesteś hodlerem, nie ma to większego znaczenia. Oba modele oczekują znacznie wyższych cen, a także zwrotów, których nie można osiągnąć za pomocą innych aktywów.Następnie analityk wyjaśnia, że powyższy wykres był jego głównym modelem zanim stworzył S2FX. Zdaniem PlanB istnieje kilka powodów, dla których ten model przedstawiony na tym wykresie jest wartościowy:
- Logarytmiczna regresja nie mówi dokładnie, kiedy cena wzrośnie. S2F daje jednak informację, że zwiększony ruch jest prawdopodobny po halvingu.
- Model ten eliminuje zmienną czasową. PlanB woli używać modeli bez czasu, które pozwalają porównywać aktywa (cross-asset).
- Model pozwala na interpolację danych w miejsce ich ekstrapolacji. Modele czasowe nie pozwalają przewidzieć przyszłości i zestawić ceny z innymi aktywami. W modelu bez czasu można użyć danych z innych rynków do stworzenia modelu STFX.
- Podkreśla znaczenia fundamentalnie istotnego rytmu halvingowego.
Cowen wyjaśnił, według jakiej formuły wylicza swoją krzywą, lecz jednocześnie przyznał, że może być ona wyznaczana na wiele sposobów. W pewnym momencie analityk podejmuje arbitralny wybór, który długoterminowo może dostarczyć bardzo różnych predykcji.
Aby uzasadnić swój wybór Cowen posługuje się wykorzystywanym przez siebie modelem dwóch wstęg logarytmicznych: czerwonej i zielonej. Podkreśla, że:
Te dwie linie są zupełnie inne. Przyznam jednak, że bardziej ufam linii zielonej niż czerwonej.Dwie wstęgi logarytmicznej regresji Cowena / Źródło: YouTube Następnie wyjaśnił, że czerwona wstęga jest oparta wyłącznie o trzy punkty, które oznaczały absolutne szczyty poprzednich cyklów. Z kolej zielona wstęga opiera się tysiącach punktów. Są to dane „spoza bańki” („non-bubble data”), gdy BTC było w czasie, w którym nie działo się nic ekscytującego.
Ideą stojącą za modelem regresji logarytmicznej jest to, że największe zyski występują we wcześniejszym cyklu życia danego aktywa.Dodatkowo Cowen po raz kolejny zwraca uwagę, że jest to ściśle związane z fundamentalnym argumentem na rzecz zwiększającego się wolumenu, który wymagany jest do podniesienia ceny aktywna o następny rząd wielkości.
W odpowiedzi PlanB podkreśla, że jego logarytmiczna regresja (szara) dopasowana jest do wszystkich punktów z całej historii ceny BTC.
Podsumowanie W podsumowaniu dyskusji nad modelami S2F i wydłużających się cykli obydwaj analitycy przyznali, że „zdają sobie sprawę, że jest w nich więcej podobieństw niż różnic”. Cowen w swoim agnostycznym stylu podkreśla, że nie istnieje jeden, nieomylny model, który pozwoliłby dokładnie przewidzieć zachowanie ceny jakiegokolwiek aktywa.
Nie wiem, czy którykolwiek z nich będzie całkowicie poprawny, a nawet nie wiem, czy istnieje sposób, aby zdefiniować je jako całkowicie poprawne. Myślę, że wszystkie one dostarczają wartości na swój sposób. Mogą one skłonić ludzi do postrzegania rynku w nieco inny sposób. Tak długo, jak te modele mniej lub bardziej trzymają się w miarę upływu czasu, istnieją powody, aby nadal z nich korzystać.Z kolei PlanB poszukuje, szukając wspólnych konkluzji, zwraca uwagę na widoczne w obydwu modelach podobieństwa do rynku byka z lat 2013-2014:
Oboje mamy pokrywające się poglądy, co stwierdziliśmy wcześniej. Istnieją różnice w modelach. (…) Ale w zasadzie to, co obaj twierdzimy, to fakt, że 64 000 USD to nie był szczyt i stąd pójdziemy dalej w górę, zanim zejdziemy w dół. I może to wyglądać podobnie jak w 2013 roku.PlanB powiedział, że kolejne 6 miesięcy do 1,5 roku będzie bardzo interesujące, aby zobaczyć, który z modeli okaże się dokładniejszy w swojej prognozie ceny BTC. Cowen potwierdził, że ten okres jest kluczowy, ale zarysował perspektywę, w której ponownie obydwa modele mogą być słuszne. Aby tak się stało, średnia cena BTC przez najbliższe 3-4 lata powinna ustabilizować się w okolicach 100 000 USD.
Obydwaj analitycy zgodzili się, że ostatecznego rozstrzygnięcia, który z dwóch modeli okaże się bliższy prawdy, może dopiero dostarczyć okres po kolejnym halvingu w 2024 roku.
BeInCrypto Polska - Stock-to-Flow vs wydłużające się cykle. PlanB i Benjamin Cowen rozmawiają o przyszłości Bitcoina