Wielokrotnie spotkałem się z stwierdzeniem, w którym jednym z głównych czynników kolejnej bessy będzie zbyt wysokie zadłużenie przedsiębiorstw oraz prywatnych osób. Szczególnie obecnie, czyli w czasach pandemii, gdzie bardzo dużo ludzi oraz małych i średnich firm, aby przeżyć lockdowny zmuszone były do przyjęcia pomocy finansowej, a wiadomo – darmowych kredytów nie ma. Tym samym zadłużenie rośnie. Nasuwa się więc teza, w której długi spowodować mogą następny kryzys i słuchając argumentów niektórych prognostyków ekonomicznych, kryzys ten jest nieunikniony – tzn. zdaniem wielu osób dług doprowadzi do kolejnej recesji – no ok, sprawdźmy to!
Dla osób preferujących przekaz audio wizualny – poniższy artykuł w formie filmu obejrzeć można na YouTube: "Kolejny krach przez rosnące długi?".
Obecnie całkowity dług publiczny USA w relacji do PKB przekroczył 125%, a to oznacza, że całkowita roczna wartość wytwarzanych dóbr i usług jest mniejsza od całkowitego zadłużenia. Ale czy ten stan rzeczy ma jakiś wpływ na zbliżającą się recesję gospodarczą?
Na wykresie widzisz całkowity dług publiczny w relacji do PKB od 1966 do 2021 roku, gdzie szarymi strefami zaznaczone zostały okresy recesji gospodarczej. W tych czasach tempo wzrostu gospodarczego mocno spada i teraz pytanie: czy wzrost zadłużenia miał jakiś wpływ na notowania giełdowe akcji?
Do naszego wykresu długu publicznego dodałem indeks notowań indeksu NASDAQ Composite, który jako indeks składający się głównie ze spółek technologicznych, zawiera w sobie spółki z ponadprzeciętnie wysokim zadłużeniem. Ponowię pytanie: czy widać jakąkolwiek korelację długu w stosunku do indeksu? Ja nie widzę. Zadłużenie w relacji do PKB niezależnie od poziomu notowań indeksu nie miało żadnego wpływu na korekty bądź bessę. Skoro więc dotychczas nie było powiązań, to dlaczego miałoby się to zmienić?
Skoro nie zadłużenie w relacji do PKB ma wpływ na notowania indeksu, to może zadłużenie całkowite?
Na wykresie tym widzisz, że zadłużenie całkowite wzrosło do absurdalnie wysokich poziomów, ale czy oznacza to, że niesie ono ze sobą jakieś zagrożenie? Może warto sprawdzić zadłużenie w relacji do zarobków, bo samo zadłużenie już z samego względu inflacyjnego musi rosnąć, ale jeśli rosłoby ono więcej niż zarobki, to taki stan rzeczy może faktycznie wywołać dłuższe oczyszczenie się rynku z tego stanu rzeczy, czyli bessy na rynkach finansowych.
Dodajmy więc ten poziom zarobków i dla lepszej czytelności danych przełączę wykres do wykresu logarytmicznego. Przy wykresie liniowym pojawia się iluzja przyspieszonych wzrostów, która wynika z przeliczenia danych w sposób liniowy, dla przykładu: wzrost z 100 do 110 oznacza przyrost o 10%, ale wzrost z 1000 z 1010, czyli również o 10, to już wzrost tylko o 1%, przy tym nasze zarobki oraz inflacja nie rosną w stosunku do wartości sprzed np. 20 lat, a w sposób ciągły. Dlatego przy tego rodzaju analizach długoterminowych powinno się czytać dane na wykresach logarytmicznych. Wracając do interpretacji naszego wykresu: całkowity wzrost zadłużenia z ok. 350 tys. milionów $ w 1966 roku wzrósł do ponad 25 mln. mln. $ (czyli bilionów) w 2021 roku, ale z uwzględnieniem zarobków widać, że wzrost tego długu wynika z czysto inflacyjnych powodów – dług wzrasta w ok. równym tempie co zarobki. Wzrost zadłużenia z punktu widzenia przeciętnego amerykańskiego gospodarstwa domowego nie jest więc niebezpieczny, gdyż zarobki rosną niemalże w tym samym tempie co dług.
Jeśli tempo wzrostu zarobków i długu jest około równe, ale łatwość obsługi tego długu już nie, to może się okazać, że jednak faktycznie zadłużenie niesie ze sobą zagrożenia, bo trudność obsługi długu może rosnąć szybciej niż zarobki, co wynikać może np. z stóp procentowych. Więc sprawdzimy teraz zadłużenie gospodarstwa domowego w stosunku do procentu jakie to przeciętne amerykańskie gospodarstwo domowe przeznacza na jego spłatę:
Hmm – sytuacja interesująca, bo wygląda na to, że przeciętne amerykańskie gospodarstwo domowe na spłatę długu przeznacza najmniejszą wartość swoich zarobków od ponad 35 lat – ok. 9%! Mówiąc inaczej: jeśli takie gospodarstwo domowe zarabia 10 000 $, to na spłatę swojego długu przeznacza 900 $. Pozostaje pytanie czy w tych danych można znaleźć sygnał do zbliżającej się bessy? Patrząc wstecz widać, że przed przejściem rynków do spadków zadłużenie to wzrastało o ponad 20%, i przy poziomach zwrotnych dochodziło do większych spadków na akcjach - w tych latach rynki wyznaczały szczyt hossy. Więc wynika z tego, że obecnie łatwość spłaty długu jest największa w historii, więc według tych danych, nie można wnioskować, że obecny poziom zadłużenia wywoła spadki na giełdach.
W sumie dane nie powinny dziwić – bo raz mamy bardzo niskie stopy procentowe i dwa inflacja te stopy procentowe przewyższa, to znaczy: realna stopa procentowa, czyli z uwzględnieniem inflacji jest niższa. Przez to też wymusza się do zepchnięcia osób oszczędzających z awersją do ryzyka w kierunku zmiennych aktywów bądź nieruchomości. W konsekwencji tego może się pojawić ryzyko do wzrostu tych aktywów do wartości ponadprzeciętnie wysokich i właśnie taki stan rzeczy obserwujemy – najbliższą alternatywą do lokaty są obligacje i one w ujęciu wyceny są obecnie najdroższym rynkiem na jakim można przenieść swój kapitał, dużo droższy od rynku akcyjnego.
Niektórzy może teraz powiedzą, że przecież akcje z czysto wskaźnikowego ujęcia wydają się być dużo droższe, ale właśnie tak nie jest, bo w porównaniu do obligacji, czy nieruchomości są one dużo bardziej atrakcyjne.
Wytłumaczę to: wskaźnikowa wycena akcji zbliża się do poziomów jakie mieliśmy podczas tzw. bańki internetowej w 2000 roku:
Jednak uwzględniając dawne alternatywy, czyli np. rynek obligacji, wartości te nie są już tak wysokie, gdyż w stosunku do rentowności obligacji akcje dzisiaj są znacznie tańsze.
20 lat temu rentowność dziesięcioletnich obligacji była na poziomie ok. 6,5%, dzisiaj z kolei ich rentowność jest ponad cztery razy niższa, a to oznacza, że w stosunku do obecnych czasów, dawniej obligacje były o ponad 350% droższe! Dlatego analizując rynek finansowy, należy zawsze wyceniać go w stosunku do innych alternatyw. Jeśli w 2000 roku zainwestowaliśmy w obligacje 1000 $ to po roku mieliśmy 1065 $, dzisiaj z kolei ta sama kwota, czyli 1000 $ zainwestowane w te same obligacje przynosi niecałe 1,5%, czyli po roku mielibyśmy 1015 $. Alternatywa, czyli akcje przy tej samej wycenie w 2000 roku co dzisiaj, są więc w stosunku do obligacji ponad trzy razy tańsze, albo mówiąc odwrotnie: obligacje w stosunku do akcji trzy razy droższe.
Więc jeśli wskaźnikowo wyceniasz akcje musisz uwzględniać obecne otoczenie, poziom zadłużenia z kolei jak widać nie miał dotychczas żadnego wpływu na wycenę rynku, a szczególnie w ujęciu sugerującego krachu. Problem z długiem pojawi się dopiero w okresie kiedy wzrasta koszt jego obsługi. Co pokazuje ten wykres:
Przypomnę: pokazuje on jaki procent dochodu, przeciętne amerykańskie gospodarstwo domowe przeznacza na spłatę długu i w momencie, kiedy on rośnie, rośnie zarazem ryzyko do tego, że przełoży się to na gospodarkę w której zamiast zająć się konsumpcją, gospodarstwo to musi większą część swoich zarobków przeznaczyć na spłatę długu.
Dzisiaj koszt ten, ze względu na realnie ujemne stopy procentowe jest bardzo niski, ale w okresie kiedy stopy procentowe będą rosły szybciej niż inflacja, wtedy faktycznie może pojawić się ryzyko do tego, że na akcjach przyjdą większe spadki, co dotychczas bardzo dobrze mogliśmy zaobserwować podczas poprzednich okresów rosnących stóp procentowych.
Zanim ten punkt dokładniej omówię, najpierw w uproszczonym zdaniu wyjaśnię czym w ogóle jest stopa procentowa. Stopa procentowa to inaczej cena pieniądza, jaką należy zapłacić za jego pożyczenie. Kiedy stopy procentowe są na niskim poziomie, koszt obsługi długu jest niższy. Jeśli więc stopy te rosną, rośnie trudność w lokowaniu pieniędzy w taki sposób, aby dług ten z odsetek jakie przynosi inwestycja, został pokryty.
W 2000 roku, w 2008 i nawet podczas ostatniego krachu, który oficjalnie zapalnikiem były lockdowny, stopy procentowe z początku rosły i następnie zaczęły spadać i właśnie ten moment w którym one zaczynają spadać jest momentem w którym możliwe w kolejnych 3-9 miesięcy rynek albo odnotuje większą korektę, albo przejdzie do bessy. Poniżej wykres historii kształtowania stóp procentowych w okresach kiedy rynki przechodziły do bessy lub większej korekty:
Zauważ, że stopy procentowe zapowiedziały z kilku miesięcznym wyprzedzeniem kolejną recesję (na wykresach recesja zaznaczona jest szarym polem), tzn. najpierw dochodziło do obniżek i dopiero później do recesji. Punkt bardzo ważny, gdyż pokazuje to, że stopy procentowe mogą służyć jako wyznacznik wyprzedzający, czyli jeśli inwestujesz długoterminowo i stopy procentowe rosną, to w momencie pierwszej obniżki (ale ważne: po wcześniejszych seriach podwyżek) pojawia się ważny sygnał ostrzegawczy zapowiadający możliwą nadchodzącą recesję i tym samym możliwie dobry moment do przerwania zakupów i zaczekania na niższe na giełdach ceny i dokładnie w taki sposób postąpiłem w lipcu 2019 roku, kiedy po wcześniejszych seriach podwyżek, doszło do pierwszej obniżki:
Dzięki temu w lipcu przerwałem zakupy, nadwyżkę jaką po tym czasie zwykle lokowałem w akcjach, odkładałem na bok i dopiero po marcowym krachu, czyli siedem miesięcy później zacząłem z powrotem inwestować. Mówiąc inaczej: dzięki większej wolnej gotówce, niż zwykle udało mu się wykorzystać przecenę jaka w marcu przyszła (amerykański rynek cofnął wtedy ok. 35%):
Obecnie stopy procentowe są na bardzo niskim poziomie i nie rosną, co oznacza, że z ujęcia analizy w oparciu o stopy procentowe nie ma podstaw do tego, aby w kolejnych miesiącach rynek amerykańskich akcji odnotował ponadprzeciętnie głębokie spadki przekraczające 30%. Uważamy, że stopy procentowe dopiero wraz z rosnącą inflacją zaczną rosnąć. Przy tym realne stopy dalej pozostaną ujemne, tzn. że inflacja ją będzie przewyższać – a ten punkt powoduje, że jednocześnie zadłużenie będzie spadać i tym samy to właśnie nie zadłużenie będzie kolejnym czynnikiem do następnych większych spadków, tylko jakieś inne wydarzenie, które dzisiaj jeszcze nikt nie ma na tapecie – gdybyśmy wiedzieli co wywoła spadki, to moglibyśmy się do tego odpowiednio przygotować.
Na koniec dodam, że zależność tą, tj. pierwsze obniżki stóp procentowych, po wcześniejszych seriach podwyżek jako prognostyk możliwie zbliżającej się recesji zaobserwować można tylko w USA, gdyż tamtejszy bank centralny (tj. FED) reaguje dużo bardziej agresywnie i szybciej dostosowuje się do zmian gospodarczych niż np. Europejski Bank Centralny (tj. EBC).
Temat poruszony w artykule może jest polaryzujący, gdyż sam aspekt dotyczący zadłużenia dotyczy nie tylko inwestorów, a nas wszystkich i w związku z tym każdy ma do tego własne zdanie. Ja starałem się jak najbardziej neutralnie podejść do tematu, nie nadinterpretując dane, tylko je przedstawiając