Tekst: Chaim Siegel – Elazar Advisors, LLC
Po tym, jak przeprowadziliśmy rozmowy z firmą Apple, trudno było nam utrzymać niskie prognozy wzrostu firmy (NASDAQ:AAPL). W rzeczywistości spodziewamy się obecnie zysków, które przewyższą w tym roku prognozy giełdowe. Zyski wypracowane w zeszłym kwartale okazały się większą niespodzianką pod względem dynamiki wzrostu, niż miało to miejsce w ubiegłych kwartałach. Zauważamy trzy główne czynniki:
- O wiele łatwiejsze porównania
- iPhone’y 7 wyprzedane
- Usługi o wysokiej marży zyskują na znaczeniu
W naszej opinii dzięki połączeniu tych trzech kluczowych czynników firma Apple może utrzymać tendencję wzrostową wartości swoich akcji. Biorąc pod uwagę wycenę, wartość akcji firmy jest zbliżona do wartości godziwej, uważamy jednak, że dynamika zysków może i tak wywindować je wyżej.
Po pierwsze, oczyszczanie drogi z przeszkód: Dolar amerykański
Największym problemem, o którym poinformowała nas firma, jest silny dolar. Od kilku lat amerykańska waluta się umacnia. Wobec powyższego chcieliśmy się przekonać, z jakim ewentualnym spadkiem moglibyśmy mieć w przyszłości do czynienia.
Wzięliśmy pod lupę cenę dolara na zamknięciu w każdym miesiącu bieżącego kwartału, jak również zeszłego kwartału, po czym zestawiliśmy te informacje z analogicznymi danymi sprzed roku.
Zestawiliśmy dane dotyczące wartości dolara w pierwszym kwartale bieżącego roku z danymi z roku ubiegłego. W zeszłym roku dolar się osłabił, co sprawiło, że skala jego umacniania się w pierwszym kwartale tego roku jest większa w ujęciu procentowym od wartości zanotowanych w kwartale ubiegłym. W bieżącym kwartale mamy do czynienia z częstszym występowaniem niekorzystnych trendów walutowych niż miało to miejsce w ostatnim kwartale zeszłego roku. Wobec powyższego, jeśli obecny poziom kursu dolara się utrzyma, problem narośnie w trakcie kwartału kończącego się w marcu.
Oto dane liczbowe dotyczące dolara:
Zmiany wartości dolara w latach 2015–2017
Powyżej przedstawiono ceny indeksu dolara na koniec miesiąca. Jeśli dolar utrzyma się na obecnym poziomie, pierwszy kwartał bieżącego roku wypadnie zaledwie o jeden procent gorzej w porównaniu z ostatnim kwartałem ubiegłego roku. Rzecz jasna, zwiększona częstotliwość występowania niekorzystnych trendów walutowych nie jest bez znaczenia, ale jeśli największym wyzwaniem będzie owa zmiana rzędu 1%, będą to dla Apple całkiem pomyślne wieści.
O wiele łatwiejsze porównania wielkości sprzedaży
Na poniższym modelu zaznaczyliśmy na zielono łatwiejsze porównania poziomu przychodów. Z analitycznego punktu widzenia przyjrzenie się tegorocznemu tempu wzrostu to jedno, ale chcemy również dowiedzieć się, jak się to wszystko ma do wyników osiągniętych w ubiegłym roku.
W kwartale zakończonym w grudniu zeszłego roku obserwowaliśmy na dobrą sprawę liczby, które z trudnością „zachodzą” na dane nt. tempa wzrostu w analogicznym kwartale poprzedniego roku – innymi słowy, niełatwo jest je porównać. Obecny kwartał, którego koniec przypada na marzec, przedstawia liczby o wiele łatwiejsze do porównania. Dzięki temu możemy w lepszy sposób zobrazować „optykę” tegorocznych wyników.
Podaję przykład: wartość tempa wzrostu w ujęciu jednorocznym dla ostatniego kwartału ubiegłego roku wyniosła 1,7%. Dla porównania, wartość ta w pierwszym kwartale zeszłego roku spadła wręcz dramatycznie – do poziomu -12,8%. Naszym punktem odniesienia jest więc teraz ów poziom -12,8%, czy raczej łatwiejszy o 15% pierwszy kwartał w porównaniu z kwartałem zakończonym w grudniu.
W zeszłym roku ekstrapolacja aktualnych przychodów na okres pełnych dwóch lat również zanotowała spadek z poziomu 31,2% w grudniu roku poprzedniego do 14,2% w marcu kolejnego roku. Porównanie wyników z pierwszego kwartału bieżącego roku staje się łatwiejsze o 17%, gdy zsumujemy dane z dwóch ostatnich lat.
Biorąc pod uwagę impet i dynamikę sprzedaży iPhone’a 7, a także rozwoju usług oferowanych przez Apple, uważamy, że dane liczbowe firmy skorzystają na takim ułatwieniu w kwestii porównań.
Na poniższym modelu widać, że porównanie kwartału kończącego się w czerwcu również stanie się łatwiejsze.
Duża sprzedaż iPhone’ów powinna się utrzymać
Po pierwsze, patrząc na zeszłoroczne porównania dotyczące iPhone’a, łatwiej będzie osiągnąć określone stopy wzrostu na podstawie „łatwiejszych porównań”. (Porównania: Oto, co porównujemy.)
To istotne, ponieważ iPhone jest obecnie sztandarowym produktem firmy Apple. Łatwiejsze porównania z rokiem ubiegłym i dobra kondycja firmy w bieżącym roku mogą zapewnić nam pomyślne wyniki w nadchodzących kwartałach.
W kwartale zakończonym w grudniu wzrost liczby iPhone’ów wyniósł 0,4%. Z kolei w bieżącym kwartale, kończącym się w marcu, wartość ta wynosi -16,3%. Wykazanie wzrostu w pierwszym kwartale tego roku napotka znacznie mniej przeszkód. To samo dotyczy czerwca.
W ujęciu dwuletnim wzrost liczby urządzeń w grudniu sięgał 46,4%, podczas gdy teraz jest to zaledwie 23,6%. Kończący się w marcu bieżący kwartał również będzie łatwiejszy w ujęciu dwuletnim.
Te łatwe porównania prowadzą nas kwartalną ścieżką, która w rzeczywistości nada rozpęd zbliżającemu się wprowadzeniu na rynek przez firmę Apple nowego iPhone’a – co nastąpi najpewniej we wrześniu, a będzie to prawdopodobnie iPhone 8.
Jeśli zarówno branża, jak i trendy konsumenckie wskażą tę samą tendencję, u której podstaw leży obecny popyt, wtedy dzięki łatwiejszym porównaniom można będzie przedstawić tegoroczne dane liczbowe w lepszym świetle. Tempo wzrostu liczby iPhone’ów może przyspieszyć, co rozochociłoby nie tylko rzeszę spekulantów grających na zwyżkę, ale i pokaźne grono innych spekulantów, grających na zniżkę. Przykro mi, zniżkowi gracze.
Dodatkowo firma jest w tej chwili rozemocjonowana dynamiką sprzedaży modeli 7 i 7+, dlatego trend ten mógłby się utrzymać przez kolejny kwartał lub dwa, zwłaszcza mając na względzie łatwiejsze porównania z rokiem ubiegłym. Przypomnę, że doprowadzi nas to z rozmachem do premiery iPhone’a 8. Brzmi nieźle, prawda?
Zazwyczaj przed wprowadzeniem nowego produktu na rynek obserwujemy chwilowe zatrzymanie wzrostu. Tym razem łatwiejsze porównania łagodzą to zatrzymanie, przedstawiając „optycznie” tegoroczne dane liczbowe w lepszym świetle. Przykro mi po raz wtóry, zniżkowi gracze.
Ponadto, jeśli posłuchalibyście tego, co zarząd mówił podczas zorganizowanej w minionym kwartale telekonferencji poświęconej omówieniu wyników finansowych, wiedzielibyście, że ogarnęła ich ekscytacja wywołana olbrzymim popytem na iPhone’y. Firma zwyczajnie nie nadążała z produkcją. iPhone to przecież ich oczko w głowie, a oni mieli problem z zatowarowaniem. Jeśli którakolwiek z firm, których rozwój śledzisz, nie jest w stanie zapewnić dostatecznej ilości czegoś w magazynach, jest to zawsze oznaką zwyżki cen. Jeśli zaś tym czymś jest iPhone, wtedy zaczyna się robić naprawdę ciekawie.
W szczytowym kwartale sprzedaży firma Apple nie była w stanie zaspokoić popytu na iPhone’y 7. W nadchodzących kwartałach nastąpi spowolnienie pod tym względem, dlatego istnieje szansa na pojawienie się w bieżącym kwartale przychodów, które nie doszły do skutku w kwartale ubiegłym. To również jest korzystny układ. Przeniesienie przychodów z mocniejszego kwartału zakończonego w grudniu na słabszy, obecny kwartał, który upłynie wraz z końcem marca, może również przyczynić się do przedstawienia danych w lepszym świetle. Dzięki takiej sprzedaży uzupełniającej dane zaprezentowane w bieżącym kwartale będą wyglądać lepiej.
Czegóż więcej można by chcieć, jeśli nie tego, by firma wyprzedała wszystkie zapasy swojego sztandarowego produktu?
Usługi stają się istotną siłą napędową
Od spekulantów grających na zniżkę doszły nas słuchy, że szybszy rozwój segmentu aplikacji (Apps) względem ogólnego segmentu usług oznacza spowolnienie w innych obszarach usług. Kogo to obchodzi? Serio.
Jeśli lwią część usług stanowią aplikacje (Apps), a do tego rozwijają się one w najszybszym tempie, oferując przy tym najwyższe marże, stanowi to świetny układ dla segmentu usług. Oto kolejna budująca i napawająca optymizmem historia dla Apple.
Jak bardzo optymistycznie firma Apple jest nastawiona względem segmentu usług? Otóż bardzo optymistycznie. Firma wręcz tryska tym optymizmem.
Skąd to wiemy? Członkowie zarządu byli podekscytowani na tyle, że wyznaczyli bardziej długoterminowe cele. Zrobili to na podstawie obecnie panującej wśród nich ekscytacji. Powinna ona przełożyć się na silne trendy w krótkiej perspektywie, które uzasadniłyby tę pewność zarządu, a zarazem umocniły ją na tyle, by zaoferować również cele długoterminowe.
W ubiegłym kwartale segment usług również udowodnił swoją wartość. Wykonajmy to samo ćwiczenie porównawcze:
Wzrost w segmencie usług oferowanych przez firmę Apple
Powyżej przedstawiono segment usług. W kwartale zamkniętym w grudniu zanotowano wzrost rzędu 18,4% w porównaniu z poprzednią wartością 26,2% – spowolnienie nie było jednak aż tak duże. W rzeczywistości, w ujęciu dwuletnim tempo wzrostu przyspieszyło.
Uważamy, że to właśnie dlatego firma Apple poczuła się na tyle pewnie, by wyznaczyć bardziej długoterminowe cele. Segment usług począł „porównywać porównania”. Nałożenie na siebie danych zaowocowało znacznie większą liczbą, a mimo to udało się utrzymać dynamikę wzrostu. Można powiedzieć, że zdali egzamin.
Firma poinformowała, że tym razem kwartał składał się z 14, a nie 13 tygodni, jak ma to miejsce zazwyczaj. Zasadne byłoby zatem stwierdzenie, że ten dodatkowy tydzień wspomnianego kwartału jej pomógł. Do tego stopnia, że nastąpiło zwiększenie wartości o co najmniej 7%. Mimo to ekstrapolacja aktualnych przychodów na okres pełnych dwóch lat nie wykazała spowolnienia, a w przypadku następnego kwartału mamy do czynienia z porównaniem łatwiejszym właśnie o te około 7%, dlatego bieżące trendy mogą się utrzymać.
Segment usług ma ponadto o wiele bardziej „liniowy” charakter, czyli nie odznacza się taką sezonowością jak segment iPhone’ów. Sugeruje to, że kwartał kończący się w marcu, jako że jest kwartałem słabszym, powinien w większym stopniu skorzystać na wysokich marżach i szybszym wzroście, jakie są obecnie udziałem segmentu usług. Daje nam to większy procentowo udział przychodów uzyskanych w kwartale kończącym się w marcu, w kontekście usług o wyższej marży. Może to pomóc w uzyskaniu odpowiednich wyników w krótkiej perspektywie.
Zagrożenia: Chiny
Chiny nie schodzą tak naprawdę z obranej przez siebie drogi. To waluta jest ciężarem, wywierając negatywny wpływ na oddziały firmy, które zmuszone są podnosić ceny, by utrzymać marże.
W związku z powyższym porównania w tym obszarze również są o wiele łatwiejsze. Tyle tylko, że niekoniecznie okazują się one pomocne w sytuacji, gdy dana firma kiepsko sobie radzi. Pod tym względem łatwiejsze porównania mogą nie przynieść firmie korzyści, choć do pewnego stopnia mogą pomóc w załagodzeniu sytuacji.
Pozostałe części modelu zysków
Czynniki dotyczące marż brutto
Dolar tworzy niekorzystne trendy walutowe z punktu widzenia polityki cenowej. Gdy dolar się umacnia, firma Apple chce utrzymać bieżące marże, stąd konieczność podwyższania cen. Ma to negatywny wpływ na wzrost w oddziałach firmy.
Wobec powyższego przeprowadziliśmy obliczenia dotyczące dolara i okazuje się, że w tej chwili dane nie są jakoś specjalnie gorsze od tych z zeszłego kwartału. W przypadku marż brutto porównania również stają się coraz łatwiejsze.
Na modelu zaznaczono kolorem niebieskim zmianę wysokości marży brutto w grudniu o 0,23%; jeśli zaś chodzi o marzec, porównanie z ubiegłym rokiem jest o wiele łatwiejsze – widzimy tutaj wartość -1,38%. To właśnie sprawia, że łatwiej jest dokonać porównania tegorocznych danych liczbowych.
Mimo że firma zachowuje ostrożność ze względu na kurs dolara, na dobrą sprawę nie ma to sensu z naszego punktu widzenia. Porównania są łatwiejsze, a wzrost w segmencie usług jest znacznie szybszy niż ma to miejsce w przypadku pozostałych kawałków tego biznesowego tortu, i to przy o wiele wyższych marżach brutto. Powinny one wykazać pewną tendencję wzrostową względem oczekiwań zarówno firmy, jak i giełdy.
Dodatkowe kwartały
Ubiegły kwartał całkiem ładnie przebił giełdowe przewidywania. Mamy do czynienia z tendencją wzrostową dla pozostałych kwartałów bieżącego roku, co może zapewnić grającym na zwyżkę przewidywalność sytuacji aż do wprowadzenia na rynek iPhone’a 8 (zaznaczonego kolorem czarnym).
Tym, co właśnie obserwujemy, jest bieg sztafetowy dobrych kwartałów, który potrwa do wprowadzenia nowego iPhone’a na rynek. To napawa optymizmem.
Model
Wycena i cel
Jesteśmy inwestorami nastawionymi w większym stopniu na dynamiczny wzrost, dlatego tendencja wzrostowa w obszarze zysków i bogaty asortyment produktów wzbudzają w nas radość. Przy tym niezależnie od tego, czy uzyskamy wielokrotność zysku rzędu 15 czy 16x, obecna cena pojedynczej akcji kształtująca się na poziomie 139 USD i tak zbytnio nie wzrośnie. Notowania giełdowe utrzymują się mniej więcej na poziomie zaplanowanych na bieżący rok zysków, z uwzględnieniem wzrostu wskaźnika cena-zysk rzędu 15x. Aby cena pojedynczej akcji wzrosła o 14% (do poziomu 157 USD), musimy uzyskać w przyszłorocznych danych liczbowych wzrost wskaźnika cena-zysk rzędu 16x.
Zazwyczaj chcemy widzieć 20-procentową tendencję wzrostową zanim zdecydujemy się wejść w posiadanie określonych akcji. Jeśli uśrednimy nasze cele na rok bieżący i przyszły, w przypadku omawianych akcji będziemy mieć do czynienia z tendencją wzrostową rzędu 10%.
Niemniej, jeśli grasz na zwyżkę, warto mieć akcje Apple w swoim portfelu. Jeśli zaś grasz na zniżkę, lepiej przygotuj… zapas kapitału na pokrycie wysokich zysków firmy.
Jeżeli na giełdzie miałby nastąpić spadek kursu akcji w okolice 120 USD, zbliżylibyśmy się wtedy do naszej 20-procentowej tendencji wzrostowej, a poza tym byłaby to również lepsza inwestycja długoterminowa. Mimo to uważamy, że w krótkiej perspektywie utrzyma się obecne, dynamiczne tempo wzrostu.
Wnioski
Zgodnie z informacjami, jakie otrzymaliśmy od firmy, największym zagrożeniem z ich punktu widzenia jest silny dolar, który jednak, według naszych obliczeń, wcale nie jest taki straszny jak go malują. Na plus należy zaliczyć łatwiejsze porównania w praktycznie wszystkich segmentach działalności i pozycjach modelu zysków. Ponadto iPhone’y – będące sztandarowym produktem firmy – rozchodzą się jak ciepłe bułeczki. Czegóż można by chcieć więcej?
Oprócz tego segment usług zdaje się obecnie zyskiwać na znaczeniu w słabszych kwartałach, pomagając w ten sposób ogólnemu koszykowi marż napędzać zyski. O ile nie jesteśmy jeszcze w stanie uzyskać 20-procentowej tendencji wzrostowej, o tyle w naszej ocenie impet obserwowanego wzrostu powinien wystarczyć do tego, by grający na zwyżkę poczuli się uszczęśliwieni, a grający na zniżkę zachowali odpowiednie rezerwy kapitałowe.
Wyłączenie odpowiedzialności: Fragmenty niniejszego artykułu mogły zostać udostępnione z wyprzedzeniem prenumeratorom lub klientom naszej firmy. Każda inwestycja wiąże się z ryzykiem inwestycyjnym, w tym utraty kapitału w krótszym lub dłuższym okresie. Niniejszy artykuł ma charakter wyłącznie informacyjny. Czytając powyższe, rozumieją Państwo, akceptują i wyrażają zgodę na wzięcie na siebie pełnej odpowiedzialności za wszystkie podejmowane przez siebie decyzje inwestycyjne oraz zobowiązują się Państwo działać na własny rachunek, nie występując z żadnym powództwem wobec firmy Elazar Advisors, LLC ani powiązanych z nią podmiotów. W przypadku każdej strategii handlowej może dojść do utraty środków pieniężnych, a każdy inwestor powinien zdawać sobie sprawę z ryzyka wiążącego się z taką formą działalności.