Wielu inwestorów działających na rynku kasowym pomija w swoich analizach zachowanie się indeksów derywatów opcyjnych. Rynki finansowe przenikają się, dlatego warto do arsenału analitycznego wciągnąć również badanie segmentu terminowego. Dywergencje na indeksach opcji, obliczanych przez CBOE, wielokrotnie w ostatnich 3 latach sygnalizowały, że zbliża się co najmniej korekta kasowego S&P 500. Trafnie przewidziały dwie ostatnie bessy z 2018 i 2020 roku. Sprawa wydaje się aktualna także obecnie, ponieważ od początku tego roku utrzymują się złowieszcze dywergencje. Zapowiadają one kłopoty najbardziej znanego indeksu akcji na świecie.
Instrumenty pochodne (derywaty) notowane są już od dobrych kilku dekad na światowych rynkach finansowych. Są one popularne w wielu zakątkach świata – głównie na rynkach rozwiniętych i wschodzących.
Zwykle kojarzy się je z giełdami amerykańskimi, co jest jednak dość stereotypową opinią. Z danych FIA za 2020 rok wynika, że owszem w czołowej dziesiątce rynków derywatów pod względem wolumenu obrotu znalazło się czterech operatorów z USA. Były to CME Group, Intercontinental Exchange, Nasdaq i CBOE Holdings. Jednak do dwóch największych giełd zaliczono National Stock Exchange of India i brazylijska B3. Top 10 uzupełniały parkiety z Chin, Korei Południowej i Rosji. Polska GPW w Warszawie uplasowała się na 36 pozycji na świecie w rankingu za 2020 rok.
Ostatnie lata wiązały się z potężnym wzrostem zainteresowania inwestorów segmentem instrumentów pochodnych. Szacunki FIA wskazują, że w 2020 roku zawarto łącznie ok. 46,8 mld kontraktów futures i opcyjnych. Dla porównania w 2017 roku wolumen wyniósł ok. 25,2 mld sztuk.
Przeważały futuresy, które stanowiły ok. 55 proc. całości obrotu w 2020 roku, jednak tym, co zwraca uwagę na przestrzeni czasu jest dynamiczny wzrost transakcji opcyjnych. W latach 2017-2020 wolumen transakcji opcjami wzrósł z ok. 10,4 mld do ok. 21,2 mld (+104 proc.), podczas gdy w segmencie futures poszedł w górę z ok. 14,8 mld do ok. 25,6 mld (+73 proc.).
Dominujące kontrakty futures
Kontrakty futures zdominowały Polski rynek dyrywatów, opcje stanowią ledwie śladowy wycinek. Zgodnie z danymi GPW w Warszawie w 2020 roku liczba zawartych transakcji futures wyniosła ok. 11,1 mln sztuk, natomiast opcyjnych 374,5 tys. sztuk. Dostępne są przy tym jedynie kontrakty opcyjne na flagowy indeks GPW w Warszawie – WIG20. Jest to o wiele węższa oferta w porównaniu z segmentem futures, w którym można zawierać transakcje dotyczące indeksów, akcji, walut i stóp procentowych.
Unikalną cechą instrumentów pochodnych, jak sama nazwa ich wskazuje, jest to, że nie istnieją one w oderwaniu od instrumentu bazowego. Derywat zawsze pochodzi od innego instrumentu bazowego – aktywa lub miary zmian: akcji, obligacji, walut, kryptowalut, towarów (aktywa) lub stóp procentowych czy temperatury (miara zmian). Wyjątkiem są opcje na futures, czyli derywat na derywat, ale w efekcie końcowym kontrakt futures też musi być zbudowany w oparciu o aktywo lub miarę zmian.
Powiązanie instrumentów pochodnych (rynek terminowy) z bazowymi (rynek kasowy) powoduje, że na zmiany ich cen, istotny, choć nie jedyny wpływ, ma zachowanie instrumentu bazowego.
RYNKI PRZENIKAJĄ SIĘ
Rynki finansowe, ani ich segmenty nie działają w oderwaniu od siebie. Zachowanie się jednej klasy aktywów może mieć wpływ na zachowanie się innej klasy – jest to kluczowe założenie analizy międzyrynkowej (cross-asset). To samo dotyczy segmentu kasowego i terminowego w ramach jednej klasy aktywów.
Oznacza to przykładowo, że inwestor, który jest nawet jedynie zaangażowany w transakcje kasowe akcjami, nie powinien tracić z oczu tego, co się dzieje na rynku terminowym. Powodem, dla którego warto to czynić jest m. in. relacja instrumentów pochodnych z bazowymi o walorze prognostycznym.
Giełdy derywatów obliczają wskaźniki, ilustrujące liczbę pozycji opcyjnych dla kontraktów call (kupna) i put (sprzedaży). Są one określane mianem Put/Call Ratio (PCR). Wzór dla PCR jest nieskomplikowany – jest to iloraz wolumenu liczby pozycji put i liczby pozycji call. Wskaźnik jest równy jeden, gdy na rynku panuje równowaga – wolumen putów odpowiada dokładnie wolumenowi calli. Wartość powyżej jednego pokazuje przewagę pozycji put nad call i odwrotnie, poniżej jednego przewagę pozycji call nad put.
PCR jest traktowany jako wskaźnik sentymentu. Nastroje inwestorów uważane są za nadmiernie „niedźwiedzie”, gdy PCR jest na stosunkowo wysoki poziomie, zaś nadmiernie „bycze”, gdy notuje on stosunkowo niski poziom.
Interpretacja wskaźnika jest kontrariańska. Przyjmuje się, że jeżeli jego wartość jest nadmiernie wysoka, to rynek kasowy znajduje się w momencie bliskim zwrotowi w górę. W przeciwnym wypadku, gdy PCR jest nadmiernie nisko, to rynek kasowy znajduje się w przede dniu zwrotu w dół.
Codzienne Put/Call Ratio
Czołowa na świecie chicagowska giełda instrumentów pochodnych – CBOE – codziennie kalkuluje Put/Call Ratio.
Jest on wyliczany dla 3 grup opcji. Wolumeny opcji na akcje amerykańskie opisuje CBOE Equity PCR ($CPCE). Liczbę pozycji w kontraktach opcyjnych na główne indeksy – Dow, Nasdaq, Russell 2000, S&P 500 i S&P 100 – ilustruje CBOE Index PCR ($CPCI). Ostatni ze wskaźników jest mieszany – akcyjno-indeksowy o nazwie CBOE Total PCR ($CPC).
W dużym uproszczeniu uważa się, że PCR dla opcji na akcje pokazuje, jaki jest sentyment w segmencie inwestorów detalicznych. PCR dla indeksów ilustruje, jak oceniają perspektywy koniunktury inwestorzy profesjonalni. Natomiast CBOE Total PCR wskazuje, jaka jest ogólna ocena rynku, będąca wypadkową oczekiwań obu klas inwestorów.
Częściowym uzasadnieniem tego założenia jest to, że pod względem wielkości zaangażowanego kapitału, który jest potrzebny do otwarcia pozycji, zdecydowanie mniej kosztowne są opcje na akcje niż na indeksy.
Istnieją wprawdzie przykłady „ciężkich” kontraktów na akcje, do których zaliczyć można m. in. Amazon (NASDAQ:AMZN), Google (NASDAQ:GOOGL), Shopify, Tesla (NASDAQ:TSLA), Nvidia, Netflix (NASDAQ:NFLX) czy Roku. Jednak większość opcji wymaga o wiele niższego poziomu kapitału niż w przypadku indeksów. To oznacza, że co do zasady segment opcji na akcje jest o wiele bardziej dostępny dla inwestorów detalicznych.
Opcje indeksowe często wykorzystywane są do celów hedgingowych – zabezpieczenia się przed ryzykiem ruchu w niepożądanym kierunku. Wynika to z łatwości zawarcia transakcji i zarządzania pozycją. Wystarczy porównać sytuację, w której inwestor otwiera pozycję opcyjną na S&P 500 z sytuacją, w której miałby on dokonać kilkuset transakcji, aby zreplikować indeks poprzez pojedyncze transakcje opcjami na akcje. Jest to możliwe teoretycznie, tylko praktycznie okazuje się bardzo pracochłonne.
Jest to dylemat znany z rynku kasowego. Da się stworzyć prawie doskonałą replikę danego indeksu. Można tego dokonać zawierając pojedyncze transakcje poszczególnymi akcjami z uwzględnieniem udziału wagowego każdego emitenta. Jednak o wiele prościej
i taniej jest zająć odpowiednią pozycję w jednostkach ETF-owych.
OPCJE MOGĄ BYĆ PROGNOSTYKIEM
Zachowanie się indeksów derywatów może służyć jako prognostyk tego, co się będzie dziać w segmencie kasowym. Istnieje sporo technik w tym zakresie.
Ekstremalne odczyty indeksów opcji wykorzystywane są do wyznaczania punktów zwrotnych dla rynku kasowego. Im bardziej poziom indeksu odbiega od średniej długoterminowej, tym łatwiej przyjąć, że zgodnie ze zjawiskiem regresji, wkrótce dojdzie do zmiany trendu.
Bessy czwartego kwartału 2018 i pierwszego kwartału 2020 na kasowym rynku akcji są tego najlepszym przykładem. Derywatowe indeksy CBOE Equity PCR i CBOE Total PCR zdecydowanie oddaliły się od przeciętnych poziomów i osiągnęły ekstrema, po czym doszło do wyznaczenia lokalnych minimów na S&P 500.
Techniki dobrze prognozujące
Stosuje się także łączone techniki, które mają na celu zwiększenie zdolności prognostycznych. Do badania indeksów opcji dołącza się również analizę innych wskaźników – w tym przede wszystkim RSI, MACD, wolumen, zmienność implikowana.
Indeksy opcyjne charakteryzuje znacząca zmienność w krótkich interwałach czasowych. Na wykresach dziennych widać zawsze sekwencję dołków i górek, z której niezbyt wiele wynika pod kątem prognostycznym. W związku z tym, aby „odszumić” indeks stosuje się średnie kroczące dla identyfikacji trendów w horyzoncie dłuższym niż krótkoterminowy. Na potrzeby tego opracowania wyliczono prostą 10-sesyjna średnią kroczącą, która mimo że lekko opóźnia wskazania, prowadzi do interesujących obserwacji w połączeniu z zachowaniem się kasowego S&P 500.
Techniką, która daje dobre rezultaty prognostyczne jest poszukiwanie dywergencji w zachowaniu się indeksów opcyjnych i kasowych. Jest to szczególnie widoczne dla CBOE Equity PCR i CBOE Total PCR. Wyniki nie są tak jednoznaczne dla CBOE Index PCR. Dzieje się tak być może w dużej mierze dlatego, że na potrzeby opracowania w celach porównawczych wykorzystano S&P 500, a nie wszystkie indeksy zgrupowane w CBOE Index PCR (z rodziny Dow, Nasdaq i Russell oraz S&P 100).
Od 2018 roku oba najlepiej prognozujące koniunkturę na rynku kasowym indeksy opcji dawały wartościowe sygnały – dywergencje z 2018 roku, z 2019 roku (dwukrotnie) i z 2020 roku trafnie zapowiadały nadchodzące korekty na S&P 500. Od początku tego roku na CBOE Equity PCR i CBOE Total PCR pojawiły się również złowieszcze dywergencje.
Nie jest to technika idealna, ponieważ taka nie występuje w środowisku rynków finansowych. Dywergencje mogą się utrzymywać na indeksach opcyjnych przez dość długi czas. Stąd w celu optymalizacji wskazań i określania punktów zwrotnych sporo inwestorów stosuje analizę cykli giełdowych, która pozwala przybliżyć kiedy potencjalnie dojdzie do przesilenia na rynku kasowym.