Fundusze nieruchomości notowane z dużym dyskontem

Większość funduszy inwestuje głównie nieruchomości komercyjne, oferujące powierzchnie biurowe, handlowe i magazynowe. Mieszkaniówka jest raczej odstawce. Ale są wyjątki.

Inwestorzy z dużą rezerwą podchodzą do inwestycji w certyfikaty funduszy inwestycyjnych zamkniętych (FIZ) notowanych na warszawskiej giełdzie. Obecnie papiery ośmiu notowanych funduszy wyceniane są średnio 29,8 proc. poniżej wartości aktywów netto (WAN) przypadającej na certyfikat, obliczanej i podawanej z częstotliwością nie większą niż raz na miesiąc przez TFI. Tak jest w przypadku całej ósemki, przy czym najmniejsze dyskonto występuje w przypadku funduszu Opera Terra FIZ (minus 11,6 proc.), a największe w przypadku BPH Sektora Nieruchomości 2 FIZ (minus 46,5 proc.).

Wyniki poszczególnych funduszy są bardzo zróżnicowane, i to zarówno pod względem wyceny aktywów prezentowanej przez TFI, jak i notowań giełdowych. W ostatnich 12 miesiącach, czyli w krótkim terminie, większość funduszy przyniosła straty na obydwu tych płaszczyznach. WAN przypadająca na certyfikat wzrosła jedynie w dwóch przypadkach, w jednym o niespełna 10 proc., a w drugim o 17 proc. Spadki mieściły się w przedziale od minus 2,6 proc. do minus 19,4 proc. W nieco dłuższym terminie stopy zwrotu również nie prezentują się szczególnie i w zasadzie tylko jeden fundusz, BPH Sektora Nieruchomości 2 FIZ, może pochwalić się zyskiem, który można uznać za satysfakcjonujący. WAN na certyfikat w jego przypadku wzrosła o ponad 38 proc., zaś notowania giełdowe o przeszło 20 proc.

Porównanie zmian wyceny giełdowej z wyceną WAN na certyfikat
Fundusz Stopa zwrotu 12M Stopa zwrotu 24M Stopa zwrotu 36M
WAN na
certyfikat wycena
na GPW WAN na
certyfikat wycena
na GPW WAN na
certyfikat wycena
na GPW
Arka Fundusz Rynku Nieruchomości 2 FIZ -6,7% 5,5% 1,8% -11,5% 9,0% 0,7%
Arka Fundusz Rynku Nieruchomości FIZ -11,6% -5,5% -7,2% -4,5% -18,1% 4,3%
BPH Sektora Nieruchomości 2 FIZ 17,0% 8,7% 34,3% -1,5% 38,2% 20,3%
BPH Sektora Nieruchomości FIZ -6,2% -3,2% -4,3% -4,4% -11,2% -5,8%
Investor Property FIZ AN -2,6% -18,6% 3,6% -19,0% - -
Ipopema Rynku Mieszkaniowego FIZ AN 9,9% 14,7% - - - -
Opera Terra FIZ -19,4% -23,1% -17,9% -23,5% -3,4% -7,7%
Skarbiec-Rynku Nieruchomości FIZ -13,4% -19,9% -20,3% -15,8% -20,2% -23,6%
Źródło: obliczenia Open Finance na podst. danych serwisu Analizy Online.
W przypadku zamkniętych funduszy inwestycyjnych notowania giełdowe zawsze odbiegają w mniejszym lub większym stopniu od WAN. Jest zatem sytuacją jak najbardziej naturalną, że papiery funduszy zamkniętych notowane są z pewnym dyskontem, czyli poniżej wyceny WAN, lub – rzadziej – z premią. Wielkość dyskonta (bądź premii) zmienia się wraz z nastawieniem inwestorów, wynikającym z koniunktury w danej branży czy gospodarce jako całości. Średnie dyskonto wyceny giełdowej w stosunku do WAN przypadającej na certyfikat na poziomie blisko 30 proc. generalnie powinno się uznawać za stosunkowo wysokie, jednak ostatnie lata pokazują, że w przypadku naszego rynku jest ono całkiem normalne. Poniższa tabela pokazuje, w jakim stopniu wycena giełdowa certyfikatów funduszy nieruchomości rozmijała się z wyceną WAN, przypadającej na jeden certyfikat.

Różnica między WAN a wyceną na GPW
fundusz dziś rok temu dwa lata temu trzy lata temu
Arka Fundusz Rynku Nieruchomości 2 FIZ -29,7% -37,9% -19,2% -23,9%
Arka Fundusz Rynku Nieruchomości FIZ -19,6% -24,8% -21,8% -36,8%
BPH Sektora Nieruchomości 2 FIZ -46,5% -42,4% -27,0% -38,5%
BPH Sektora Nieruchomości FIZ -39,8% -41,7% -39,7% -43,3%
Investor Property FIZ AN -21,9% -6,5% -0,1% -
Ipopema Rynku Mieszkaniowego FIZ AN -36,1% -38,8% - -
Opera Terra FIZ -11,6% -7,4% -5,1% -7,5%
Skarbiec-Rynku Nieruchomości FIZ -32,9% -27,5% -36,5% -30,0%
ŚREDNIA -29,8% -28,4% -21,4% -30,0%
Źródło: obliczenia Open Finance na podst. danych serwisu Analizy Online.

Obecnie większość funduszy nastawia się na nieruchomości komercyjne, oferujące powierzchnie biurowe, handlowe i magazynowe. Mieszkaniówka jest raczej odstawce, co absolutnie nie powinno dziwić, zważywszy choćby na ponad 11-proc. spadek indeksu cen transakcyjnych mieszkań, obliczanego przez Open Finance i Homer Brokera, z jakim mamy do czynienia w ostatnich 12 miesiącach. Rynek nieruchomości komercyjnych jest – przynajmniej na razie – w lepszej kondycji, o czym może świadczyć wartość transakcji na nim zawieranych, która plasuje Polskę w gronie największych europejskich rynków.

Jednak nie wszystkie fundusze odwróciły się od mieszkaniówki. Funkcjonujący od ponad roku Ipopema Rynku Mieszkaniowego FIZ AN celuje właśnie w ten segment rynku. I trzeba przyznać, że jak na razie wychodzi mu to całkiem nieźle. W skali roku WAN na certyfikat wzrosła w jego przypadku o 9,9 proc., zaś notowania giełdowe o 14,7 proc., co w tym okresie jest najlepszym osiągnięciem spośród wymienionych ośmiu funduszy. Polityka inwestycyjna funduszu zakłada inwestowanie w starannie wyselekcjonowane projekty deweloperskie na wczesnym etapie realizacji. Przedpłata i hurtowy zakup mieszkań pozwala – w opinii TFI – wynegocjować na tyle atrakcyjny rabat, że pozwala on na przejęcie niemal całej marży dewelopera.
Na rynku mieszkaniowym inwestuje też np. Skarbiec-Rynku Nieruchomości. Fundusz czyni to poprzez spółki celowe, kompleksowo realizujące konkretne projekty deweloperskie. Po jego wynikach wydaje się jednak, że taka strategia inwestycyjna przynosi gorsze efekty. Ostatnie 12 miesięcy fundusz zakończył bowiem z ponad 13-proc. spadkiem WAN, przy spadku giełdowej wyceny o blisko 20 proc. W dłuższym terminie wyniki też nie należą do najlepszych. Ostatnie trzy lata przyniosły bowiem spadek WAN o 20,2 proc., co pociągnęło za sobą spadek notowań o 23,6 proc.

Inwestycja w certyfikaty funduszy inwestycyjnych zamkniętych lokujących na rynku nieruchomości poprzez giełdę ma niestety jeden zasadniczy mankament – niską płynność, a to oznacza, że niełatwo jest nie tylko sprzedać posiadane certyfikaty po satysfakcjonującej nas cenie, ale również je zakupić. Czasem potrzeba więc nieco cierpliwości.


Bernard Waszczyk, Open Finance