Niestety przyjęło się, że poprzedzeniem sezonu świątecznego jest zwykle sezon grypowy. Nauka dowiodła, że grypę powodują wirusy. Włosi mają jednak w pogardzie ten fakt naukowy i utrzymują, że grypę powoduje słynne colpo d’aria, czyli dosłownie „uderzenie powietrza”. Bez dalszego zagłębiania się w szczególne zagrożenia dla zdrowia Włochów można stwierdzić, że zjawisko colpo d’aria dotyka również włoską gospodarkę.
Od początku roku, wraz z uderzeniami powietrza z północy – ze strony Komisji Europejskiej, ceny włoskich obligacji skarbowych BTP szły w dół, zwiększając ryzyko dla włoskiej gospodarki ogółem.
Bank Włoch opublikował ostatnio raport, w którym przeanalizował stabilność finansową kraju i ostrzegł przed możliwością pogorszenia sytuacji gospodarczej Włoch w nadchodzących latach.
Głównym czynnikiem tego ryzyka są wysokie rentowności BTP. Jak widać na wykresie poniżej, rentowności dziesięcioletnich włoskich obligacji skarbowych są na najwyższym poziomie od czterech lat. W 2016 r. osiągnęły minimum na poziomie 1,04%, co oznacza, że włoskie spółki i banki ponoszą obecnie trzy i pół raza wyższe koszty finansowania, niż zaledwie kilka lat temu.
Nie jest zatem zaskoczeniem, że emisja obligacji korporacyjnych w tym roku zahamowała. Emisja włoskich obligacji korporacyjnych rosła wykładniczo od czasu światowego kryzysu finansowego i w ubiegłym roku osiągnęła wartość szczytową; według danych agencji Bloomberg, wartość emisji obligacji korporacyjnych, w tym obligacji instytucji finansowych, wyniosła 135 mld EUR, podczas gdy w bieżącym roku osiągnęła dotychczas zaledwie 89 mld EUR.
Jak już wielokrotnie wspominaliśmy, tak wysoka emisja była możliwa dzięki łagodnej polityce Europejskiego Banku Centralnego oraz silnemu popytowi na papiery wartościowe o wyższej rentowności w strefie euro. Mniejsza emisja obligacji w 2018 r. oznacza, że włoskie obligacje skarbowe zaczynają wreszcie odczuwać spadek płynności spowodowany wyższymi kosztami finansowania, a biorąc pod uwagę, że w przyszłym roku kończy się kadencja prezesa EBC Mario Draghiego, sprawy mogą szybko przybrać jeszcze gorszy obrót w miarę spadku poparcia dla państw południowej Europy.
Czy należy się tego obawiać?
Fakt, iż rentowności BTP rosną, związany jest głównie z niepewnością polityczną. Od czasu majowych wyborów, media straszyły inwestorów możliwością przyjęcia twardego stanowiska wobec Komisji Europejskiej przez obecny włoski rząd tworzony przez koalicję Ligi Północnej i Ruchu Pięciu Gwiazd. I to właśnie miało miejsce. Politycy docierają jednak obecnie do ściany i jeżeli rentowności w dalszym ciągu będą rosnąć, realizacja obietnic przedwyborczych będzie coraz mniej wykonalna.
Dlatego właśnie uważamy, że w tym momencie włoscy politycy mogą stać się bardziej skłonni do słuchania zaleceń Komisji i do kompromisu, aby osiągnąć odpowiednią równowagę umożliwiającą im częściową realizację obietnic na rzecz elektoratu przy równoczesnym utrzymaniu poparcia inwestorów.
Naturalnie, takie porozumienie wywołałoby burzliwe protesty znacznej części włoskiej sceny politycznej, jednak wyborcy powinni zaakceptować, iż inne rozwiązanie nie wchodzi w grę. Już w tym tygodniu pojawiły się pogłoski, że Matteo Salvini, przywódca Ligi Północnej, wyraża gotowość do negocjacji z UE, a także, że wysokość deficytu na przyszły rok jest elastyczna.
Włoski rynek obligacji: okazje, na które czekało wielu inwestorów
To właśnie może być okazja, na którą czekali inwestorzy. Mimo iż sytuacja polityczna we Włoszech była niepewna, spready obligacji znacznie wzrosły w porównaniu z ich europejskimi odpowiednikami. Przeszacowanie wartości włoskich obligacji korporacyjnych miało skromne rozmiary, jednak ceny w sektorze finansowym swobodnie spadały.
Od początku tego roku obligacje podporządkowane największych banków spadły o niemal 20 punktów. Obligacje wieczyste UniCredit (MI:CRDI) z kuponem w wysokości 6,75% (XS1107890847) rozpoczęły ten rok z rentownością na poziomie 4% i wynik ten wzrósł ponad dwukrotnie w związku z niepewnością polityczną we Włoszech i zmiennością w Turcji. Podobna sytuacja miała miejsce w przypadku drugiego co do wielkości banku we Włoszech: Intesa san Paolo. Wieczyste obligacje podporządkowane Intesa z kuponem w wysokości 6,25% (XS1614415542) w styczniu miały rentowność na poziomie 4,5%, podczas gdy obecnie wynosi ona 7,6%.
Wykraczając poza obszar obligacji podporządkowanych w kierunku mniej ryzykownych obligacji uprzywilejowanych można zdecydowanie stwierdzić, że ceny w ciągu roku podlegały korekcie. Niezabezpieczone obligacje uprzywilejowane UniCredit o kuponie w wysokości 1% z terminem wykupu w styczniu 2023 r. (XS1754213947) plasują się obecnie o około +120 punktów bazowych powyżej BTP, podczas gdy na początku tego roku emitowano je przy stopie mid-swap wynoszącej +70 punktów bazowych.
W świecie korporacji sytuacja wygląda zupełnie inaczej: ceny obligacji zostały objęte niewielką korektą, co oznacza, że inwestorzy nie uzyskają równie wysokiej rentowności, jednak negatywne doniesienia na temat skandalu dotyczącego zarządzania w Telecom Italia i fakt, iż CMC Ravenna nie wypłaciła kuponu od obligacji z terminem wykupu w 2023 r. wskazują, że wyceny są nadal wysokie w sektorze przedsiębiorstw w porównaniu z sektorem finansowym, dlatego właśnie skłaniamy się ku włoskim obligacjom bankowym.
Warto pamiętać, że włoski sektor finansowy pozostaje stosunkowo wrażliwy na ryzyko ze względu na wysokie stopy procentowe i znaczną ilość przeterminowanych kredytów, należy zatem skupić się na większych instytucjach i unikać tych, które w dalszym ciągu zmagają się ze słabymi bilansami, takich jak Monte dei Paschi czy inne mniejsze włoskie podmioty.