Obligacje: spółki otrzymują z emisji mniej środków niż potrzebują

Mniej niż co druga emisja obligacji korporacyjnych kończy się 100-proc. sukcesem. Wśród tegorocznych debiutantów na rynku Catalyst inwestorzy obejmowali dotychczas średnio 69 proc. planowanej oferty.


Spółki, które zadebiutowały w 2012 roku ze swoim długiem na detalicznej części warszawskiego rynku obligacji, nie zawsze mogą pochwalić się wysokim popytem na oferowane papiery. Na 27 firm, które po raz pierwszy pojawiły się na Catalyst, przypada 31 serii obligacji dostępnych dla inwestorów indywidualnych. Lecz osiemnastoma seriami inwestorzy nie wykazali oczekiwanego przez spółki zainteresowania. Średnio debiutującym podmiotom z emisji długu udało się pozyskać 69 z każdych planowanych 100 zł. W wielu przypadkach może oznaczać to konieczność zmiany planów rozwoju przedsiębiorstwa.

Niekwestionowanym rekordzistą pod względem najniższej skuteczności emisji obligacji jest spółka Quality All Development. Fundusz pożyczkowy (nota bene zawieszony ostatnio za nieterminowe przekazanie raportu rocznego) planował pozyskać z rynku długu korporacyjnego 17,1 mln zł. Ostatecznie uplasował on wyłącznie papiery za 800 tys. zł – to 4,7 proc. całej oferty. Inwestorzy nie dali również powodów do zadowolenia władzom Kofoli. Producent napojów pozyskał 3,075 mln zł z emisji serii A1 opiewającej na 20 mln zł. Z wyższą skutecznością udało się uplasować dwie pozostałe serie (A2 i A3) – spółka sprzedała papiery na łączną kwotę 45,925 mln zł z planowanych 67,85 mln zł. Popytem inwestorów na poziomie co najwyżej jednej trzeciej zakończyły się również wprowadzone w 2012 roku na Catalyst emisje E-Kancelarii, Platinium Properties Group, Miraculum oraz ZPM Henryk Kania (seria B). 50-proc. progu skuteczności nie udało się osiągnąć łącznie w przypadku 12 z 31 serii.

Znacznie rzadziej natomiast spółki mogą pochwalić się nadsubskrypcją. Najgłośniejsza z nich w tym roku miała miejsce na obligacjach Giełdy Papierów Wartościowych, które zostały przeznaczone dla inwestorów indywidualnych (seria B o wartości 75 mln zł). W przypadku operatora warszawskiej giełdy zaszła potrzeba zredukowania zapisów o ok. 25 proc. Z ponad 10-proc. redukcją spotkali się również inwestorzy, którzy postanowili nabyć dług Pawtrans Holding – spółki zajmującej się transportem płynnych produktów spożywczych.
Skuteczność emisji tegorocznych debiutantów na detalicznej części rynku Catalyst
Emitent Nazwa Oproc. w bież. okresie odsetkowym Oproc. Zabezp. Okres do wykupu (lata) Maks. wartość oferty (mln zł) Wart. objętych obligacji (mln zł) Skuteczność
Quality All Development QLT0313 11,00% stałe tak 0,7 17,10 0,80 4,7%
Kofola KFL1213 8,84% W6M + 3,7 p.p. nie 1,4 20,00 3,08 15,4%
E-Kancelaria EKA1112 13,00% stałe nie 0,3 10,00 1,95 19,5%
Platinium Properties Group PPG1012 11,47% W6M + 6,5 p.p. tak 0,2 11,00 3,11 28,3%
Platinium Properties Group PPG0912 12,48% W6M + 7,5 p.p. tak 0,1 7,00 2,00 28,6%
Miraculum MIR0513 13,91% W1M + 9 p.p. tak 0,8 15,50 4,78 30,8%
ZPM Henryk Kania HKA1113 11,24% W3M + 6,3 p.p. nie 1,3 15,00 5,00 33,3%
East Pictures EAP1213 14,00% stałe:
- I rok: 14 proc.
- II rok: 17 proc. nie 1,4 2,00 0,74 36,8%
Debt Trading DTP1114 11,83% W3M + 6,75 p.p. tak 2,3 30,00 13,40 44,7%
ECI - Skarbiec Real Estate ECI0115 10,23% W3M + 5,1 p.p. tak 2,5 45,30 20,98 46,3%
Timberone TBR1013 12,00% stałe tak 1,2 4,00 1,86 46,4%
Hygienika HGN0713 12,01% W6M + 7 proc. nie 1 5,00 2,39 47,8%
Włodarzewska WLO0613 12,10% W3M + 7 p.p. tak 0,9 40,00 21,00 52,5%
Kofola KFL1214 9,54% W6M + 4,4 p.p. nie 2,4 67,85 45,93 67,7%
Religa Development REL0913 14,00% stałe tak 1,1 3,00 2,23 74,2%
Indos INS1214 11,13% W6M + 6 p.p. tak 2,4 10,00 8,00 80,0%
Lokaty Budowlane LBD1213 11,00% obligacje zerokuponowe tak 1,4 6,16 (wg ceny nominalnej) 5,5 (wg ceny nominalnej) 89,3%
Marka MRK0214 12,98% W6M + 8 p.p. nie 1,6 15,00 14,11 94,0%
Blue Tax Group BTG1113 12,00% stałe tak 1,3 0,50 0,50 100,0%
Koncept WS KWS0313 11,62% W3M + 6,5 p.p. nie 0,7 8,00 8,00 100,0%
Ideon IDE0315 10,98% W6M + 6 p.p. tak 2,6 15,00 15,00 100,0%
Pragma Inwestycje PIN0414 9,96% W6M + 5 p.p. tak 1,7 10,00 10,00 100,0%
Dekpol DKP0214 11,24% W6M + 6,25 p.p. tak 1,6 12,50 12,50 100,0%
P.R.E.S.C.O. Group PRE0814 10,19% W6M + 5,2 p.p. nie 2,1 30,00 30,00 100,0%
P.R.E.S.C.O. Group PRE1213 10,14% W6M + 5 p.p. nie 1,4 30,00 30,00 100,0%
Werth - Holz WHH1214 11,31% W3M + 6,2 p.p. tak 2,4 5,00 5,00 100,0%
Pawtrans Holding PAW0115 9,50% W6M + 4,5 p.p. tak 2,5 10,00 10,00 100,0%
OT Logistics ODR1114 9,11% W6M + 4 p.p. tak 2,3 60,00 60,00 100,0%
GC Investment GCI0414 12,47% W6M + 6,5 proc. tak 1,8 17,50 17,50 100,0%
ZPM Henryk Kania HKA0913 11,42% W3M + 6,3 p.p. nie 1,2 15,00 15,00 100,0%
GPW GPW0117 6,31% W6M + 1,17 p.p. nie 4,5 75,00 75,00 100,0%
Źródło: gpwcatalyst.pl, obligacje.pl, obl. własne Open Finance

W poszukiwaniu przyczyn niskiej skuteczności ofert części emitentów w pierwszej kolejności należałoby zapytać o ich bezpieczeństwo i wypłacalność. Jednak zarówno w przypadku emisji obejmowanych częściowo, jak i w całości, średnio dwie trzecie obligacji jest zabezpieczone. Oczywiście osobną kwestią pozostaje jakość tego zabezpieczenia, bowiem łatwo zbywalna nieruchomość ma znacznie większą wartość dla inwestorów niż chociażby znak towarowy.

Znaczenie poziomu ryzyka sprzedawanych obligacji dla powodzenia emisji łatwo można zobrazować przy użyciu oprocentowania plasowanych papierów (przyjmując w uproszczeniu, iż oprocentowanie obligacji korporacyjnych odzwierciedla ich ryzyko). Przeciętne oprocentowanie w bieżących okresie odsetkowym papierów, które nie zostały objęte w całości wynosi 11,82 proc. Tymczasem średni kupon od długu z co najmniej 100-proc. popytem wynosi 10,48 proc. (10,83 proc. nie licząc obligacji GPW, które znacznie odbiegają od pozostałych ofert).

Nie bez znaczenia dla skuteczności sprzedaży obligacji jest również dobór agenta emisji (duże znaczenie może mieć rozmiar jego sieci dystrybucji), forma oferty (publiczna lub prywatna) oraz minimalna kwota zapisów.

O tym, że problemy z uplasowaniem długu mogą spotkać nie tylko emitentów typowych obligacji korporacyjnych, przekonał się niedawno Bank Spółdzielczy w Tychach. W pierwszej próbie sprzedał on papiery za 2 mln zł, które stanowiły 10 proc. emisji, ale już w drugim podejściu chętnych starczyło wyłącznie na 1,6 mln zł, czyli 4,2 proc. z zaplanowanych 38 mln zł.


Michał Sadrak, Open Finance