Giełda nie nadąża za obniżkami stóp

Na warszawskim parkiecie giełdowa zasada, mówiąca, że po trzech obniżkach stóp nadchodzi hossa, wyraźnie się nie sprawdza. Nasz rynek ma swój schemat w wariantach na ostry kryzys i łagodne spowolnienie w gospodarce. Na razie trudno określić, jaki scenariusz właśnie przerabiamy.

W ramach trwającego obecnie cyklu łagodzenia polityki pieniężnej, Rada Polityki Pieniężnej już sześciokrotnie dokonała obniżek stóp procentowych. W tym czasie WIG zyskał niecałe 6 proc. To wynik wyjątkowo kiepski, świadczący o tym, że rynek giełdowy nie reaguje na decyzje naszych władz monetarnych. Marazm na warszawskim parkiecie jest tym bardziej zastanawiający, gdyż ma miejsce w wyjątkowo sprzyjającym otoczeniu zewnętrznym, zarówno w postaci ultra łagodnej polityki pieniężnej największych banków centralnych świata, jak i hossy na wiodących giełdach.

Nie sprawdza się więc stara maksyma, według której po trzech z rzędu obniżkach stóp procentowych indeksy giełdowe ruszają w górę. Patrząc na historię naszej giełdy i polityki pieniężnej, łatwo zauważyć, że ta zasada w swej klasycznej postaci miała zastosowanie niezwykle rzadko. Jeśli przeanalizujemy zachowanie się giełdowych indeksów w trakcie siedmiu dotychczasowych cykli łagodzenia polityki pieniężnej, okaże się że tylko raz, w 1991 r. hossa rozpoczęła się po trzeciej obniżce stóp procentowych. Ten przypadek można jednak uznać za dość szczególny, bowiem warszawska giełda dopiero rozpoczynała wówczas swą działalność. W trakcie dwóch cykli hossa pojawiała się po czwartej redukcji kosztów pieniądza, zaś w czterech reakcja była widoczna już po pierwszym ruchu banku centralnego. Można jednocześnie dostrzec charakterystyczną prawidłowość. Giełda na zmiany polityki pieniężnej reagowała z opóźnieniem w okresie, gdy łagodzenie następowało w czasach poważnego kryzysu. Po czwartej obniżce rozpoczęła się poprawa giełdowej koniunktury w latach 2001-2004, czyli po pęknięciu bańki internetowej oraz w latach 2008-2010, a więc po wybuchu globalnego kryzysu finansowego. W przypadku niezbyt wielkich perturbacji na rynkach finansowych bądź w gospodarce, reakcja inwestorów widoczna była bardzo szybko, już po pierwszej decyzji o obniżeniu stóp procentowych.

Obserwowane obecnie zjawisko wzajemnych relacji polityki pieniężnej i giełdy, ma bardziej skomplikowany przebieg. Z jednej strony wskazywałby on na łagodny charakter obecnych kłopotów w gospodarce, bowiem reakcja giełdy na pierwszą w cyklu obniżkę stóp procentowych z listopada 2012 r. była niemal natychmiastowa. Już po kilku dniach nasze indeksy ruszyły ostro w górę. Do pierwszych dni stycznia 2013 r., czyli w ciągu dwóch miesięcy WIG zyskał 11 proc., zachowując się znacznie lepiej niż większość indeksów na głównych giełdach świata. Jednak od początku stycznia, tuż przed trzecią z rządu obniżką stóp, czyli w samym środku cyklu łagodzenia polityki pieniężnej, warszawskie indeksy weszły w fazę wyraźnej spadkowej korekty. W jej trakcie, do końca kwietnia zniwelowana została cała wcześniejsza fala zwyżkowa. Dopiero od kilkunastu dni mamy do czynienia z próbami powrotu indeksów do trendu wzrostowego. Równie dobrze może się więc okazać, że hossa naprawdę zacznie się po sześciu, a może nawet większej liczbie obniżek stóp przez Radę Polityki Pieniężnej.

Z podobną sytuacją mieliśmy do czynienia już wcześniej. Miała ona miejsce w cyklu łagodzenia polityki pieniężnej, trwającym od lutego 2001 r. do maja 2004 r. Był to jeden z najdłużej trwających (39 miesięcy) i składający się z największej liczby decyzji o obniżeniu stóp procentowych (obniżek w tym cyklu było 19) okresów. Ale też i sytuacja po giełdowym krachu i gospodarczym załamaniu była nadzwyczaj trudna. Wówczas reakcja na decyzje RPP pojawiała się dopiero osiem miesięcy po rozpoczęciu cyklu łagodzenia, po czwartej redukcji kosztu pieniądza. Co więcej, ta pierwsza fala wzrostów, podobnie jak obecna, została w całości skorygowana. Zasadnicza faza hossy rozpoczęła się dopiero po 25 miesiącach od pierwszej redukcji stóp, po 19 decyzjach RPP (w tym czasie podstawowa stopa procentowa obniżona została z 22 do 6 proc.).

Ta analogie sugerowałaby, że obecne kłopoty naszej gospodarki i giełdy mają bardziej poważny charakter, niż do niedawna sądzono. Można jednak mieć nadzieję, że podobnie jak we wspomnianym poprzednim cyklu, teraz także hossa na dobre wystartuje już wkrótce. Wygląda bowiem ma to, że pierwszą fazę wzrostu i jego korekty mamy już za sobą. Teraz wypada czekać na fazę drugą, bardziej trwałą falę zwyżek. Sytuacja makroekonomiczna zarówno w Polsce, jak i na świecie, nie jest aż tak dramatyczna jak na początku wieku. Jedynym zagrożeniem jest ryzyko wystąpienia długiego okresu stagnacji w gospodarce i powolnego powrotu na ścieżkę bardziej dynamicznego wzrostu.

Roman Przasnyski,
Open Finance