(PAP) Jest zbyt wcześnie, by zapowiedzi luzowania fiskalnego skłoniły w piątek Fitch do rewizji ratingu Polski, przy czym kluczowe w tym względzie mogą być wyniki kwietniowej APK – uważają ekonomiści. Wskazują oni na relatywnie ograniczone ryzyko pogorszenia kluczowych wskaźników fiskalnych i ich rolę w metodologii agencji.
Agencja Fitch rozpocznie w piątek wieczorem 29 marca wiosenną rundę przeglądów oceny kredytowej Polski. Choć ekonomiści raczej nie spodziewają się zmian ani samego ratingu, ani jego perspektywy, to języczkiem u wagi dla rynków finansowych mogą być komentarze Fitch w kwestii równowagi finansów publicznych i trajektorii kluczowych wskaźników fiskalnych, po zapowiedzianym w lutym przez partię rządzącą pakiecie wydatkowym o wartości ok. 2 proc. PKB (ok. 40 mld zł rocznie).
Okazję do zajęcia stanowiska ws. luzowania fiskalnego w Polsce będą miały w najbliższym czasie również S&P (12 kwietnia) oraz Moody’s (19 kwietnia).
Spośród trzech największych agencji ratingowych wiarygodność kredytową Polski najwyżej ocenia Moody's - na poziomie "A2". Rating Polski wg Fitch i S&P to "A-", jeden poziom niżej niż Moody's. Perspektywy wszystkich ocen są stabilne.
Tuż po ogłoszeniu pakietu wydatkowego, Fitch oceniła w nocie, iż w przypadku braku rozwiązań kompensujących wzrost wydatków budżetowych, w 2020 r. deficyt sektora finansów publicznych w Polsce może zbliżyć się w okolice 3 proc. PKB, czyli jednego z kryteriów konwergencji UE.
Agencja przypomniała na początku marca, że jeżeli pojawią się jakiekolwiek oznaki osłabienia w Polsce znaczenia 3-proc. kotwicy fiskalnej lub w średnim terminie nie dojdzie do stabilizacji długu publicznego w relacji do PKB, mogą zostać podjęte negatywne działania względem ratingu.
Ekonomiści skłaniają się jednak ku tezie, iż wciąż relatywnie dobra sytuacja gospodarcza w Polsce oraz jak na razie ograniczone ryzyko istotnego pogorszenia wskaźników fiskalnych nie skłoni Fitch już w piątek do rewizji ratingu. Za takim scenariuszem przemawiać ma również metodologia agencji.
„Pomimo, że oczekujemy wzrostu relacji deficytu do PKB w 2019 i 2020 roku (do odpowiednio 1,8 proc. i 2,4 proc.), w obliczu wyższej ścieżki wzrostu gospodarczego, nie spodziewamy się przekroczenia ww. limitu 3 proc. PKB. (…) Wyższy wzrost gospodarczy (…) podniesie dochody podatkowe, a także mianownik we wzorze (deficyt/PKB). W końcu nie bez znaczenia jest również metodyka agencji, w której bierze ona pod uwagę nie pojedyncze odczyty, czy prognozy, a średnią trzyletnią (trzeci rok to prognoza). Implikuje to, że kwestia polityki fiskalnej (o tyle o ile nie padną sygnały wskazujące na trwałe naruszenie progów unijnych, na co nie ma potwierdzenia) nie powinna wpłynąć na rating w najbliższym czasie” – napisał w komentarzu dla PAP Biznes Marcin Czaplicki, ekonomista PKO BP (LON:BP).
„Nie spodziewam się ani zmiany ratingu, ani perspektywy ratingu. Mogą pojawić się jedynie komentarze – pozytywne, jeśli chodzi o dane napływające z gospodarki, i negatywne - związane z finansami publicznymi w średnim okresie. Gdyby nie rok wyborczy i działania rządu, to moglibyśmy być bardzo optymistyczni, jeśli chodzi o oceny wszystkich agencji ratingowych. Moglibyśmy liczyć na zmianę perspektywy, lub nawet ratingu. To, co się dzieje w gospodarce powinno działać in plus. Na wiarygodność składają się jednak nie tylko wskaźniki makro, ale i działania ze sfery polityki społeczno-gospodarczej” – powiedział PAP Biznes Jarosław Janecki, główny ekonomista polskiego oddziału Societe Generale (PA:SOGN).
Ekonomiści ING Banku spodziewają się, że Fitch podniesie prognozę deficytu gg na 2020 r. do 2,5-3 proc. PKB.
Taka zmiana, ich zdaniem, może skutkować krytycznymi komentarzami i uwzględnieniem w grupie tzw. triggerów (czynniki mogące wyzwolić zmiany ratingu) ryzyka procyklicznej ekspansji budżetowej, lecz nie będzie to skutkować działaniami względem ratingu. W tym względzie kluczowa będzie kwietniowa Aktualizacja Programu Konwergencji.
„Na podejmowanie jakiejkolwiek akcji jest zbyt wcześnie, ponieważ nie poznaliśmy oficjalnych planów budżetowych rządu na 2020 r. Te pojawią się wkrótce w planie konwergencji w kwietniu i na ich podstawie będzie można dopiero ocenić, czy ryzyko złamania przez deficyt unijnego progu na poziomie 3 proc. PKB zostało wiarygodnie zmitygowane” – napisali w komentarzu dla PAP Biznes ekonomiści ING Banku Śląskiego Rafał Benecki i Jakub Rybacki.
„Agencja Fitch dotychczas komentowała jedynie, że przekroczenie progu procedury nadmiernego deficytu będzie dla ratingu negatywne – nie deklarowała natychmiastowej akcji. Uważamy, że to zbyt wcześnie. Czekamy na oficjalne plany budżetowe, tj. plan konwergencji, dopiero na ich podstawie można w pełni ocenić ryzyko kredytowe rządu. Po obniżce ratingu przez S&P w 2016 roku agencje są jeszcze bardziej ostrożne, aby ich oceny nie rozminęły się z interpretacją rynkową, jak było wówczas” – dodali.
Ich zdaniem, agencja negatywnie przyjęłaby ewentualne złamanie reguły wydatkowej na poziomie wykonania budżetu państwa.
„Łamanie reguł fiskalnych podkopuje wiarygodność rządu. Agencja może zaznaczyć, że łamanie tych reguł jest negatywne, ale ostateczny wpływ na rating zależy od tego, czy następują utrata zaufania inwestorów i odpływ kapitału. Nie potrafimy przywołać sytuacji, w której tego typu wydarzenia miały reperkusje w innych krajach (reguły fiskalne są mniej powszechne np. poza Europą). Tym samym brakuje podstaw do określenia ewentualnych skutków” – napisali.
Agencja Fitch podwyższyła w marcu prognozy tempa wzrostu PKB Polski na 2019 r. do 4,0 proc. z 3,8 proc., a na 2020 r. do 3,5 proc. z 3,0 proc., w związku z zapowiedzianą stymulacją fiskalną. Agencja nie poinformowała przy tym o zmianie prognoz wskaźników fiskalnych.
W styczniu 2019 r. Fitch prognozował deficyt sektora finansów publicznych Polski na 2019 rok na poziomie 1,7 proc. PKB, a na 2020 r. na poziomie 2,3 proc. PKB.
Przy okazji ostatniego przeglądu ratingu Polski przez Fitch w październiku agencja wskazała, że pozytywne działania względem ratingu mogą wywołać: wzrost PKB, wspierający szybszy wzrost poziomu dochodów; dalsze obniżanie poziomu zadłużenia zagranicznego netto w relacji do PKB; konsolidacja fiskalna, prowadząca do trwałego spadku poziomu długu publicznego w relacji do PKB.
„Wszystkie powyższe kryteria są (stopniowo) wypełniane: strukturalna zmiana salda usług wspiera redukcję relacji zadłużenia zagranicznego do PKB. Wzrost PKB jest jednym z najszybszych w Europie (i przekłada się niemal 1:1 na wzrost PKB per capita), a konsolidacja fiskalna prowadzi do redukcji długu/PKB” – uważa Czaplicki z PKO BP.
METODOLOGIA RATINGU FITCH PRZEMAWIA ZA JEGO STABILIZACJĄ W PRZYPADKU POLSKI
Czaplicki ocenił, że metodologia ratingu Fitch, jak i jej komunikaty, wskazują „wyraźnie”, że relacja deficytu sektora finansów publicznych do PKB jest dla niej ważna, ale jeszcze ważniejsza jest redukcja wskaźnika zadłużenia, w tym publicznego, do PKB, na co wskazuje m.in. ponad dwa razy wyższa waga tego czynnika.
„Wysoki wzrost gospodarczy pozwala na taką redukcję nawet przy podniesionym deficycie (o ile wzrost jest wyższy niż deficyt), tym bardziej, że spowolnienie za granicą może zmusić inne państwa regionu do stymulacji fiskalnej” – napisał Czaplicki.
„Uśredniany charakter wskaźników (średnia 3-letnia, w tym rok prognozy) oznacza, że nawet ew. spowolnienie wzrostu PKB w 2020 nie powinno przekładać się na rating. Wszelkie reguły fiskalne są istotne w zakresie, w jakim wpływają na podstawowe wskaźniki, tj. relacje deficytu oraz długu do PKB” – dodał.
Fitch tworzy wstępny rating państw na podstawie ilościowego modelu regresji wielokrotnej, biorąc pod uwagę 18 zmiennych, zgrupowanych w 4 kategorie o różnych wagach: finanse zewnętrzne (18,1 proc.), finanse publiczne (16,7 proc.), polityka makroekonomiczna i jej perspektywy (10,5 proc.), czynniki strukturalne (54,7 proc.).
Początkowy rating podlega następnie korekcie o czynniki jakościowe, których nie obejmuje model, na podstawie porównania do państw z koszyka (czyli krajów o ratingu równym oraz o jeden poziom wyższym i niższym od badanego podmiotu, w przypadku Polski należących do grupy "A", "A-" i "BBB+"). Korekta jakościowa może w sumie obniżyć lub podwyższyć rating maksymalnie o 3 stopnie.
Według aktualnych ratingów Fitch koszykiem dla Polski są: Łotwa, Litwa, Słowenia, Hiszpania (rating „A-"), Andora, Meksyk, Peru, Tajlandia („BBB+”), Chile, Islandia, Japonia („A”).
W przypadku ilościowej kategorii „finanse publiczne”, Fitch bierze pod uwagę 4 czynniki (3 letnia średnia wskaźnika): dług publiczny brutto/PKB (całkowita waga 7,9 proc.), koszt obsługi zadłużenia w relacji do dochodów budżetowych (4,0 proc.), bilans gg/PKB (3,2 proc.), udział zadłużenia w walutach obcych w całości zadłużenia sektora finansów publicznych (1,5 proc.).
Od lipca 2016 r. ilościowy model Fitch wykazywał wstępny rating Polski - przed korektą o czynniki jakościowe – na poziomie „A”. Następnie, w trakcie oceny jakościowej, rating korygowano o jeden poziom w dół, czyli do faktycznie nadanego ratingu „A-”.
Korekta za każdym razem dotyczyła obszaru „finansów zewnętrznych”, w ramach którego Fitch wskazywał na wysoki poziom zadłużenia zagranicznego Polski w porównaniu do państw z koszyka.
„Poza częścią ilościową rating zawiera również część jakościową (tzw. qualitative overlay), gdzie analityk może korygować ocenę wynikającą z analizy matematycznej. Metodyka agencji Fitch pozostawia jednak w tym zakresie niewielkie pole do manewru. W przypadku agencji wyróżnione są trzy kategorie czynników mogących wpłynąć na +ręczną+ korektę ratingu (w części fiskalnej): elastyczność finansowania długu, zrównoważenie długu, struktura fiskalna (np. koncentracja dochodów czy wydatków w sektorach). W tym zakresie wpływ pakietu fiskalnego mógłby być widoczny jedynie przy trzecim czynniku, tj. w zakresie w jakim zwiększa on sztywne zobowiązania wydatkowe rządu. Póki co, czynnik ten nie powinien być jednak powodem do reakcji ze strony agencji” – uważa Czaplicki.
Jak wskazano w metodologii, "zakres sztywności budżetu" jest jednym z czynników, które Fitch w ramach „struktury fiskalnej” uwzględnia w analizie stopnia zrównoważenia zadłużenia i podatności finansów publicznych na szoki.
„Analiza skupia się w tym obszarze na zakresie bazy dochodowej, koncentracji/dywersyfikacji źródeł dochodów oraz na stopniu sztywności budżetu pod kątem bieżących wydatków” – napisano w metodologii.
Rafał Tuszyński (PAP Biznes)